這只新股上市三天最高收益超70%！其頭頂無(wú)數(shù)光環(huán)——中科院科創(chuàng)板“第一股”+中國(guó)半導(dǎo)體光刻設(shè)備上市“第一股”，國(guó)內(nèi)唯一的中高端涂膠顯影設(shè)備提供商，自主研發(fā)的首臺(tái)國(guó)產(chǎn)高產(chǎn)能前道涂膠設(shè)備已小批量供貨....
海豚讀次新（全市場(chǎng)最深度的新股街斗都在這里，歡迎關(guān)注）
本文寫于12月17日深夜
今天來(lái)說(shuō)一只科創(chuàng)新股，這幾日科創(chuàng)板塊陸續(xù)出現(xiàn)了龍虎榜，周一卓易、當(dāng)虹兩只軟件股漲超11%，主要還是和主板共振。今天說(shuō)的這支科創(chuàng)新股——芯源微，上周五上市，首日參與最高收益58%，周一低開7、8個(gè)點(diǎn)，精準(zhǔn)做T隔日應(yīng)該能有50個(gè)點(diǎn)左右的收益。周二繼續(xù)大漲超20%，其亮點(diǎn)在于是半導(dǎo)體設(shè)備股而且還是核心設(shè)備，而主板的那些半導(dǎo)體設(shè)備股都已經(jīng)漲瘋了，整體來(lái)看芯源微這兩日走勢(shì)有點(diǎn)復(fù)制卓易的樣子，但是至于能不能復(fù)制成不好說(shuō)，畢竟是科創(chuàng)，豈容我等瞎炒作？那么芯源微質(zhì)地究竟如何？且看海豚今日為您深度剖析！
半導(dǎo)體設(shè)備自給率較低核心環(huán)節(jié)仍被國(guó)外壟斷
2018 年我國(guó)大陸地區(qū)半導(dǎo)體專用設(shè)備銷售規(guī)模達(dá)到128 億美元，超過(guò)中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)成為全球第二大市場(chǎng)，預(yù)計(jì)2020年將達(dá)170.6億美元。2018 年國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體設(shè)備（包括集成電路、LED、面板、光伏等）銷售額預(yù)計(jì)為 109 億元，自給率約為 13%。其中國(guó)內(nèi)集成電路設(shè)備的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)自給率僅有 5%左右。
《中國(guó)制造 2025》對(duì)于半導(dǎo)體設(shè)備國(guó)產(chǎn)化提出明確要求：在 2020 年之前，90-32 nm 工藝設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率達(dá)到 50%，實(shí)現(xiàn) 90nm 光刻機(jī)國(guó)產(chǎn)化，封測(cè)關(guān)鍵設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率達(dá)到 50%。在 2025 年之前，20-14nm 工藝設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率達(dá)到 30%，實(shí)現(xiàn)浸沒(méi)式光刻機(jī)國(guó)產(chǎn)化。
目前我國(guó)在硅單晶爐、刻蝕機(jī)、封裝設(shè)備、測(cè)試設(shè)備等壁壘相對(duì)低的領(lǐng)域，國(guó)產(chǎn)設(shè)備已達(dá)到或接近國(guó)外先進(jìn)水平。具體如下——
晶盛機(jī)電：單晶硅長(zhǎng)晶爐已達(dá)國(guó)際水平
中微半導(dǎo)體：16nm 刻蝕機(jī)實(shí)現(xiàn)了商業(yè)化量產(chǎn)，并已進(jìn)入臺(tái)積電 5 條生產(chǎn)線
北方華創(chuàng)：CVD 設(shè)備已進(jìn)入中芯國(guó)際 28nm 生產(chǎn)線，14nm 設(shè)備處于驗(yàn)證期；硅刻蝕機(jī)已突破 14nm 技術(shù)
在介紹我們今天的主角前來(lái)看下半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域這些最近已經(jīng)漲瘋了半導(dǎo)體牛股們——北方華創(chuàng)、至純科技、長(zhǎng)川科技、精測(cè)電子，還有科創(chuàng)股上市的中微公司，最后我們來(lái)說(shuō)下今天主角，最近科創(chuàng)板剛上市，它就是芯源微。
芯源微由中科院沈陽(yáng)自動(dòng)化所于2002年發(fā)起創(chuàng)立，國(guó)內(nèi)唯一的中高端涂膠顯影設(shè)備提供商，上市前具有中科院背景的股東中科院沈自所（持股16.67%）、國(guó)科投資（持股 10.83%）、國(guó)科瑞祺（持股7.14%）、國(guó)科正道（持股 0.25%），但是上市前經(jīng)過(guò)多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓公司沒(méi)有實(shí)控人，股權(quán)相對(duì)分散。
公司主要產(chǎn)品為光刻工序涂膠顯影設(shè)備和單片式濕法設(shè)備等，可用于集成電路、LED 芯片、化合物半導(dǎo)體、功率器件、圓片級(jí) OLED 等半導(dǎo)體產(chǎn)品的制造，累計(jì)銷售 700 余臺(tái)套。其頭頂無(wú)數(shù)光環(huán)——遼寧省科創(chuàng)板“第一股”，中科院科創(chuàng)板“第一股”、中國(guó)半導(dǎo)體光刻設(shè)備上市“第一股”。 為國(guó)家集成電路重大科技專項(xiàng)(02專項(xiàng))支持的唯一一家國(guó)產(chǎn)涂膠顯影設(shè)備企業(yè)，也是該科技專項(xiàng)實(shí)施以來(lái)培育起來(lái)的第一家以光刻設(shè)備研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化為目標(biāo)的上市公司。
從營(yíng)收規(guī)模上，是所有半導(dǎo)體設(shè)備上市公司中最小的，當(dāng)然市值也是最小的，只有不到50億，低于長(zhǎng)川科技、至純科技70多億的市值，與北方華創(chuàng)、中微公司超400多億的市值還有很大差距。
（注：北方華創(chuàng)2016、2017年采用的是半導(dǎo)體設(shè)備營(yíng)收數(shù)據(jù)，2018年未單獨(dú)披露半導(dǎo)體設(shè)備數(shù)據(jù)因此采用了電子工藝裝備的營(yíng)收數(shù)據(jù)，2019年三季度采用的是19年半年度的電子工藝裝備營(yíng)收數(shù)據(jù)）
公司產(chǎn)品分類如下圖：
公司產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域分類如下圖：
目前公司主要收入來(lái)源來(lái)自于集成電路后道先進(jìn)封裝工藝，LED芯片制造領(lǐng)域的營(yíng)收變化較大，營(yíng)收占比自2017年之后大幅下滑。
公司主要客戶有臺(tái)積電、 長(zhǎng)電科技、華天科技、通富微電、晶方科技、華燦光電等。具體如下表。
華天科技：2017、2018年為公司第一大客戶，營(yíng)收占比分別為21.87%、21.06%。
華燦光電：2017年為公司第二大客戶，營(yíng)收占比為15.20%。
晶方科技：2016年為公司第二大客戶，營(yíng)收占比為9.09%。
通富微電：2016、2018年分別為公司第五大、第三大客戶，營(yíng)收占比分別為3.28%、9.91%。
臺(tái)積電：2016年通過(guò)一代理商采購(gòu)公司設(shè)備，一度為公司第一大客戶，2016年對(duì)其銷售額達(dá)為 8453.76 萬(wàn)，營(yíng)收占比超54%，但是2017、2018年對(duì)臺(tái)積電的銷售額分別只有1101.59 萬(wàn)、1205.95 萬(wàn)，并已跌出公司前五大客戶之列。
2019年上半年，京東方為公司第二大客戶，營(yíng)收占比達(dá)16.58%；長(zhǎng)電科技、中芯國(guó)際分別為第三、四大客戶，營(yíng)收占比分別為12.74%、10.88%。
整體來(lái)說(shuō)公司下游大客戶變動(dòng)較大，和下游行業(yè)的設(shè)備投產(chǎn)情況息息相關(guān)。
光刻工序涂膠顯影設(shè)備受累于LED行業(yè) 營(yíng)收占比大幅下滑
公司光刻工序涂膠顯影設(shè)備可與光刻機(jī)設(shè)備聯(lián)機(jī)作業(yè)或者獨(dú)立作業(yè)，工藝范圍涵蓋 LED 芯片制造、集成電路制造后道先進(jìn)封裝環(huán)節(jié)以及前道晶圓加工環(huán)節(jié)的 I-line、KrF、ArF 等制程工藝，也是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，2016年?duì)I收占比一度超98%，之后營(yíng)收規(guī)模一度因LED芯片行業(yè)低迷而在2018年涂膠/顯影機(jī)（6 英寸及以下）收入同比大降42.17%，因此營(yíng)收占比逐年下滑，2017、2018年?duì)I收占比分別為85.27%、64.11%，2019年上半年進(jìn)一步下滑至48.65%。
公司集成電路后道工序成熟 市占率25.71%
公司在LED 芯片制造領(lǐng)域用涂膠顯影設(shè)備市場(chǎng)具有領(lǐng)先地位，下游客戶華燦光電、澳洋順昌、東莞中圖等采購(gòu)的涂膠顯影設(shè)備均來(lái)自芯源微。公司2011年至今LED芯片制造領(lǐng)域主要客戶為華燦光電、澳洋順昌
在集成電路后道先進(jìn)封裝用涂膠顯影設(shè)備領(lǐng)域，公司市占率為25.71%（大陸地區(qū)）。公司后道工序主要產(chǎn)品為涂膠顯影設(shè)備，占比超七成，目前公司后道工藝涂膠顯影設(shè)備技術(shù)較為成熟，產(chǎn)品關(guān)鍵性能指標(biāo)均已達(dá)到國(guó)際知名廠家水平。2016 年公司生產(chǎn)的先進(jìn)封裝領(lǐng)域用涂膠/顯影設(shè)備批量銷售至臺(tái)積電，用于 iphone7 手機(jī) A10 處理器的生產(chǎn)
集成電路前道工序涂膠顯影設(shè)備被外資壟斷 公司已實(shí)現(xiàn)部分突破
目前國(guó)內(nèi)集成電路制造前道涂膠顯影設(shè)備技術(shù)水平與國(guó)外相比仍有較大差距，長(zhǎng)期以來(lái)均被國(guó)外廠商如日本東京電子所把持，特別是 28nm 及以下節(jié)點(diǎn)的 ArFi 浸沒(méi)式涂膠顯影設(shè)備，我國(guó)目前尚未掌握此項(xiàng)技術(shù)。
在集成電路制造前道晶圓加工領(lǐng)域，公司已成功突破前道涂膠顯影設(shè)備關(guān)鍵技術(shù)，相關(guān)產(chǎn)品已于 2018 年下半年分別發(fā)往上海華力、長(zhǎng)江存儲(chǔ)進(jìn)行工藝驗(yàn)證。
2019 年 9 月公司的拳頭產(chǎn)品前道28nmBARC涂膠設(shè)備“奉天一號(hào)”已通過(guò)上海華力的工藝驗(yàn)證并完成整機(jī)驗(yàn)收，設(shè)備單臺(tái)售價(jià)2000多萬(wàn)，覆蓋100億元的市場(chǎng)規(guī)模，預(yù)計(jì)2020 年三季度量產(chǎn)，屆時(shí)將新增營(yíng)收1,635.80 萬(wàn)。這也是我國(guó)首臺(tái)國(guó)產(chǎn)高產(chǎn)能前道涂膠設(shè)備得到驗(yàn)收。
公司發(fā)往長(zhǎng)江存儲(chǔ)的機(jī)臺(tái)為前道 I-line 工藝機(jī)臺(tái)預(yù)計(jì)在 2020 年二季度通過(guò)驗(yàn)證。
公司前道 SCRUBBER 清洗機(jī)產(chǎn)品為單片式物理清洗設(shè)備，可用于 0.13μm 及以上工藝節(jié)點(diǎn)。2019年5月該產(chǎn)品已通過(guò)中芯國(guó)際（深圳廠） 工藝驗(yàn)證并實(shí)現(xiàn)銷售，且已取得中芯國(guó)際（紹興廠）兩臺(tái)小批量訂單，含稅合同額為 1,577.78 萬(wàn)元。預(yù)計(jì)新增年?duì)I收105萬(wàn)美元。
公司近年來(lái)積極開拓國(guó)內(nèi)單片式濕法設(shè)備領(lǐng)域市場(chǎng)，營(yíng)收規(guī)模從2016年的130多萬(wàn)大幅增至2018年的7200多萬(wàn)，營(yíng)收占比從2016年的0.97%提升至2018年的35.89%，2019年上半年提升至51.35%。但公司在單片式濕法設(shè)備領(lǐng)域技術(shù)水平弱于北方華創(chuàng)，在應(yīng)用領(lǐng)域范圍上也弱于北方華創(chuàng)。
毛利率高于同業(yè) 下游客戶暴雷 今年業(yè)績(jī)或大幅下滑
公司毛利率逐年提升，2016-2018年分別為41.25%、41.79%、46.27%，2018年高于中微公司35.5%的毛利率水平，也高于北方華創(chuàng)34.72%的毛利率水平。
公司預(yù)計(jì)2019年?duì)I收為1.98-2.05億，同比下降2.38-5.71%，扣非凈利潤(rùn)為1450-1800萬(wàn)，同比下降10.44%到27.85%。主要是因?yàn)楣鞠掠蜭ED 領(lǐng)域不景氣，而前道產(chǎn)品還處于驗(yàn)證中。此外截至2019年三季度底公司應(yīng)收大連德豪賬款777.92 萬(wàn)，已計(jì)提壞賬準(zhǔn)備 141.44 萬(wàn)元，目前正在法院進(jìn)行審理，公司已申請(qǐng)了財(cái)產(chǎn)保全。大連德豪母公司為*ST 德豪，其已關(guān)閉其 LED 芯片工廠并停止生產(chǎn), *ST 德豪2018年虧損39.7億，2019年前三季度虧損1.8億。
若2019年對(duì)大連德豪的貨款全部計(jì)提壞賬，那么扣非凈利將只有813.52 至 1,163.52萬(wàn)，同比大幅下降42%-60%。
主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手：
涂膠/顯影設(shè)備領(lǐng)域——日本東京電子、日本迪恩士、德國(guó)蘇斯微、臺(tái)灣億力鑫 ELS、韓國(guó) CND
濕法設(shè)備領(lǐng)域——日本東京電子、日本迪恩士、美國(guó)固態(tài)半導(dǎo)體（被美國(guó)維易科Veeco收購(gòu)）、盛美半導(dǎo)體（ACMR）、北方華創(chuàng)
可比公司：
北方華創(chuàng)——干法等離子體刻蝕機(jī)、PVD、CVD、清洗設(shè)備、氧化/擴(kuò)散爐、氣體質(zhì)量流量控制器等
中微公司——干法等離子體刻蝕設(shè)備、MOCVD 設(shè)備等
海豚結(jié)語(yǔ)：
芯源微頭戴多個(gè)光環(huán)——中科院背景+半導(dǎo)體光刻設(shè)備領(lǐng)域的領(lǐng)先者，想想當(dāng)初中微上市估值一度超400倍。再加上市值小是不錯(cuò)的題材票，但是這是在科創(chuàng)板，我們還要獨(dú)留半分清醒——公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)乏力，今年客戶有可能暴雷，再有公司利潤(rùn)中不少還是來(lái)自稅收優(yōu)惠，政府補(bǔ)助，這種情況下海豚想說(shuō)估值真是太難了。按照公司的表示，2020年二三季度拳頭產(chǎn)品即將量產(chǎn)也許會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)起到非常大的提升。從市銷率的角度去考慮，估計(jì)芯源微40億左右的估值會(huì)比較合理些。
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