【金融其實很簡單】
馬化騰今天的身價近2700多億人民幣，主要是因為騰訊的股票市值近3萬億港幣。你可能會問，為什么騰訊值這么多錢，是不是股市太瘋狂呢？作為投資者，又該如何判斷騰訊這樣的公司的投資前景呢？
騰訊的故事
今天幾乎人人都用微信，所以都對騰訊不會陌生。騰訊成立于1998年，然后于2004年在香港聯(lián)交所上市，從上市至今，股票價格從當(dāng)初的0.7港幣，到今天接近340港幣，翻了480多倍,這是投資者的夢想呀。
到2018年成立才21年的騰訊公司，2018年收入達(dá)到3126.94億元，利潤775億元。按照5萬員工算，騰訊人均創(chuàng)收625萬元。相比之下，2018年中國農(nóng)業(yè)總產(chǎn)值在6.7萬億左右，按3億農(nóng)民算，人均創(chuàng)收約2.2萬元，騰訊人均創(chuàng)收是農(nóng)民的284倍，農(nóng)民跟騰訊員工間的創(chuàng)收差距巨大，怪不得騰訊市值3300億美元。
那么，為什么騰訊的創(chuàng)收能力超越農(nóng)業(yè)這么多？是否跟收入分配制度有關(guān)，或者是騰訊員工比農(nóng)民更貪婪呢？其實不然，關(guān)鍵是騰訊這種全新產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征跟農(nóng)業(yè)決然不同，兩者的產(chǎn)出函數(shù)不一樣。在經(jīng)濟(jì)學(xué)里，我們通常把一項經(jīng)濟(jì)活動的產(chǎn)出多少跟投入的資源之間的關(guān)系用一個數(shù)學(xué)函數(shù)表達(dá)，這樣便于我們研究其特征。
比如，農(nóng)業(yè)的產(chǎn)出與投入之間有著極強(qiáng)的線性關(guān)系，這就限制了農(nóng)民的創(chuàng)收空間。這里的意思是：如果種一畝地需要花100小時勞動、200元種子和肥料成本，并且最終產(chǎn)出100公斤糧食，那么，要生產(chǎn)1000公斤糧食，就需要種10畝地，投入1000小時勞動、2000元種子和肥料錢；為了生產(chǎn)1萬公斤，就需要種100畝地、花100倍勞動，等等。不會因為這畝地種好了，下一畝地就可以少花勞動時間或肥料成本，每畝地所需要的勞動和成本投入是相互獨(dú)立的，這就使農(nóng)業(yè)生產(chǎn)難有規(guī)模效應(yīng)。正因為每人每天只有24小時，即使不睡覺休息，農(nóng)民的收入也難以逃脫產(chǎn)出跟投入間線性關(guān)系的約束，收入不可能高，這就是幾千年來沒有農(nóng)民靠種田種出億萬富翁的原因。即使原來的地主劉文彩也不是靠種田、而是靠糧食買賣富起來的。
而騰訊的產(chǎn)出跟投入之間的關(guān)系不僅是非線性的，甚至沒有太大關(guān)系。在騰訊QQ空間里，一頂虛擬帽子的設(shè)計可能要幾個設(shè)計師與程序員花幾天時間，一旦設(shè)計好了，虛擬帽子賣一頂一塊錢，賣一百萬頂創(chuàng)收一百萬元，賣一億頂創(chuàng)收一億元……由于虛擬帽子銷售是電子記賬收費(fèi)，每賣一頂又不需要重新制造，所以，賣一億份虛擬帽子跟賣一萬份在成本上幾乎無差別，但收入?yún)s千差萬別。
當(dāng)年阿凡達(dá)電影出來后，兩天就賣了三億多的阿凡達(dá)虛擬衣服，而設(shè)計成本不值一提。騰訊的虛擬衣服、虛擬裝飾、虛擬家具等，都是如此，這就造成了騰訊收入跟成本投入之間的關(guān)系非常弱，賺錢能力空前的高。
跟騰訊類似的公司
這下，你就會問，還有哪些公司像騰訊一樣呢？
網(wǎng)絡(luò)游戲公司當(dāng)然一樣，喜馬拉雅也在此行列。還有就是系統(tǒng)軟件行業(yè)，微軟的商業(yè)模式比騰訊差一些，但也有類似特點(diǎn)，因為一旦微軟把系統(tǒng)軟件開發(fā)好（這當(dāng)然有成本投入），它賣1萬份還是賣10億份，總體成本基本不變，因為每一份的額外成本（也就是，邊際成本）幾乎為零。
金融服務(wù)業(yè)、華爾街的產(chǎn)出與投入關(guān)系，跟騰訊也很類似。比如，假如投資銀行高盛要幫客戶張三公司融資一千萬美元。為了盡職，可能需要一個8人團(tuán)隊花十天時間；而另一家客戶李四公司需要融資10億美元，為了盡職，高盛可能也派一個8人團(tuán)隊花十天時間，成本基本不變，但收益卻高一百倍！正因為這種規(guī)模效應(yīng)差別，高盛不會做一千萬美元甚至幾千萬美元的單子，金額太小對他們不合算，但這至少說明投資銀行的收益跟成本之間的非線性關(guān)系，甚至是兩者間沒太多關(guān)系。
基金管理行業(yè)也是如此，比如私募基金、私人股權(quán)基金。我原來跟一位耶魯教授同事創(chuàng)辦過一家對沖基金公司，我做了10年，公司有15人。我們團(tuán)隊管理5億美元，也可以管理50億美元，因為一旦決定投一個公司，投10萬和投1000萬美元對我們來說需要做的工作、花的時間完全一樣，管理5億和管理50億的運(yùn)營成本類似，但利潤相差十倍。
也正因為金融交易的規(guī)模效應(yīng)特征，使小額個人貸款、小微企業(yè)貸款等普惠金融沒人愿意做，在中國如此，在其他國家也如此。花同樣多的時間和精力，還不如做大客戶、大項目、大公司的金融服務(wù)呢?；蛘?，即使做小額貸款，那就要收足夠高的手續(xù)費(fèi)，但問題是，社會又喜歡把這些手續(xù)費(fèi)算到利息里邊，折算出很高的高利貸，受到社會的指責(zé)。所以，兩邊擠壓之下，小額貸款、普惠金融總是面對挑戰(zhàn)。
金融行業(yè)賺錢多，一方面取決于金融交易的規(guī)模效應(yīng)，另一方面是因為金融行業(yè)的性質(zhì)。金融交易的價值創(chuàng)造跟勞動時間關(guān)系不大，也不完全取決于成本的投入，而是取決于金融從業(yè)者的人力資本，包括他們所受的教育、積累的經(jīng)驗、組織能力、個人情商、個人誠信和人脈關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，等等。所以，金融服務(wù)的利潤跟成本投入之間的關(guān)系很弱就不足為奇。
那么，傳統(tǒng)制造業(yè)、餐飲業(yè)呢？它們的產(chǎn)出跟投入之間的關(guān)系雖然不是線性的，但是太像農(nóng)業(yè)了，很難做到接近零的邊際成本。也就是說，你每制造一輛汽車，再賣一輛車，總是需要發(fā)動機(jī)、車門、輪胎等等部件，雖然批量采購可以帶來折扣，因此有一定的規(guī)模效應(yīng)，但是到最后，這些部件還是會成本很高的，不會為零。同樣，電腦制造也是很難賺錢。
你去星巴克買咖啡，可能覺得他們太黑了，一杯咖啡雖然成本不到兩三塊，但是你要付20塊，毛利18塊?？墒?，如果你去看看，每個顧客的服務(wù)時間可能要3分鐘，假如一天開業(yè)10小時，那么，一個收銀臺可能每天服務(wù)200個客戶，毛利3600塊。一般的星巴克店有兩個收銀臺，所以，每天的總毛利可以有7200塊。即使星巴克經(jīng)理管嚴(yán)一些，把每個顧客服務(wù)時間縮短到1.5分鐘，一個店子每天毛利充其量增加到1.5萬，考慮到員工成本、店面租金等等，你能大致算出星巴克每個店一年的利潤上限。它幾乎固定的邊際成本加上物理店面服務(wù)的硬性要求，使得餐飲業(yè)賺錢的增長難度一目了然。
所以，你可以理解騰訊為什么市值這么高，馬化騰個人財富為何那么多了。從這個案例里，你也看到，現(xiàn)代公司之所以富可敵國，不僅僅是因為股份有限公司的發(fā)明本身，而且也由于公司體制激發(fā)、催生發(fā)展出來的互聯(lián)網(wǎng)等新業(yè)態(tài)，這些現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)使賺錢的邊際成本幾乎為零，并且讓銷售的規(guī)模幾乎無限！
今天的要點(diǎn)有，第一，騰訊之所以能增長這么快、賺錢那么多、市值高達(dá)3300億美元，是因為它的產(chǎn)出跟成本投入之間幾乎沒太大關(guān)系。為每一塊錢收入所付出的額外成本，也就是邊際成本，幾乎為零。產(chǎn)出跟投入之間是線性、非線性還是沒太大關(guān)系，是投資者判斷公司贏利前景的重要視角，也是我們理解現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的坐標(biāo)。零邊際成本是最高境界。第二， 許多互聯(lián)網(wǎng)公司、金融公司、軟件公司都具備產(chǎn)出跟投入之間關(guān)系很弱的特點(diǎn)，而像農(nóng)業(yè)、制造業(yè)、餐飲業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)則不然。第三，如果你還迷茫、不知去哪個行業(yè)發(fā)展，試試用產(chǎn)出跟投入的關(guān)系這個視角去判斷。一般而言，越是接近零邊際成本的行業(yè)，待遇增長空間越大。■
（本文系喜馬拉雅《陳志武教授的金融課》講座文本）
