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一、5G、云、萬(wàn)物互聯(lián)三條主線下的投資機(jī)遇回顧2019，一方面，伴隨5G商用，全球經(jīng)濟(jì)已踏步進(jìn)入科技驅(qū)動(dòng)的新周期。 未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)寄希望于 5G、區(qū)塊鏈、物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算、人工智能等新型 ICT 技術(shù)在傳統(tǒng)行業(yè)的滲透、融合，通過(guò)各行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)力躍升； 另一方面，5G、人工智能等通用技術(shù)卷入地緣政治之爭(zhēng)，ICT 產(chǎn)業(yè)全球統(tǒng)一 大市場(chǎng)隨治理秩序之爭(zhēng)被人為割裂。產(chǎn)業(yè)架構(gòu)、產(chǎn)業(yè)生態(tài)和商業(yè)模式都在發(fā)生 巨大變化，全球 ICT產(chǎn)業(yè)鏈呈現(xiàn)既開放又封閉的矛盾走向。
節(jié)點(diǎn)性事件往往意味著大變局的來(lái)臨。2019 年 5.16 華為禁運(yùn)事件無(wú)疑是 ICT 產(chǎn)業(yè)最重要的節(jié)點(diǎn)性時(shí)刻，它既標(biāo)志著過(guò)去三十年全球 ICT 供應(yīng)鏈格局被重構(gòu) 的開始，也由此孕育著中國(guó)硬核科技公司春天的來(lái)臨。
在此背景下，從投資的角度看，ICT 行業(yè)開始分化為“舊”和“新”兩個(gè)部 分，即傳統(tǒng)的通信設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈以及物聯(lián)網(wǎng)、云計(jì)算等新經(jīng)濟(jì)部分。“舊”的偏 周期，“新”的偏成長(zhǎng)。傳統(tǒng)的通信設(shè)備制造業(yè)呈現(xiàn)出較強(qiáng)的周期性，其經(jīng)營(yíng) 業(yè)績(jī)主要受運(yùn)營(yíng)商資本開支所影響。同時(shí)，在通信行業(yè)中逐步分化出的物聯(lián) 網(wǎng)、云計(jì)算，這些子行業(yè)都處于生命周期的高速增長(zhǎng)階段，受運(yùn)營(yíng)商資本開支 的周期性變化影響非常小。其根本原因在于，這些子行業(yè)中的產(chǎn)品、技術(shù)開始 從通信行業(yè)向其他行業(yè)進(jìn)行擴(kuò)散和滲透，從而打開了新的市場(chǎng)空間。
從中觀產(chǎn)業(yè)的發(fā)展邏輯看，ICT 產(chǎn)業(yè)中“新”“舊”經(jīng)濟(jì)所處的發(fā)展階段不 同。我們認(rèn)為，科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展可概括為三階段：“技術(shù)驅(qū)動(dòng)—產(chǎn)能驅(qū)動(dòng)—品 牌驅(qū)動(dòng)”，對(duì)應(yīng)企業(yè)發(fā)展的推動(dòng)力基本遵從“行業(yè)滲透率提升—集中度提升— 業(yè)務(wù)覆蓋廣度及深度提升”的發(fā)展路徑。ICT 產(chǎn)業(yè)中“新”的成長(zhǎng)性企業(yè)的發(fā) 展主要受前兩個(gè)“提升”的推動(dòng)，而“舊”的周期性企業(yè)的發(fā)展主要受第三個(gè) “提升”的推動(dòng)：
1）技術(shù)驅(qū)動(dòng)階段：產(chǎn)業(yè)的起步階段，新興技術(shù)誕生，市場(chǎng)給予較高預(yù)期；此 時(shí)企業(yè)的增長(zhǎng)邏輯主要是行業(yè)滲透率的提升，行業(yè)內(nèi)企業(yè)均能夠享受市場(chǎng)的高 預(yù)期。物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、區(qū)塊鏈等領(lǐng)域的上市公司多處于此階段，此階段需 要警惕預(yù)期及估值過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)。
2）產(chǎn)能驅(qū)動(dòng)階段：技術(shù)經(jīng)過(guò)市場(chǎng)的考驗(yàn)，產(chǎn)業(yè)進(jìn)入大規(guī)模投資發(fā)展階段；此 時(shí)企業(yè)的成長(zhǎng)邏輯主要是集中度提升，通過(guò)自身建立的競(jìng)爭(zhēng)壁壘爭(zhēng)奪市場(chǎng)份 額，獲取快速成長(zhǎng)。IDC、服務(wù)器等細(xì)分領(lǐng)域上市公司大多位于此階段。
3）品牌驅(qū)動(dòng)階段：產(chǎn)業(yè)進(jìn)入成熟穩(wěn)定的發(fā)展階段，成長(zhǎng)趨緩；此階段企業(yè)的 成長(zhǎng)主要是依托品牌優(yōu)勢(shì)進(jìn)行產(chǎn)品廣度和深度的拓展，形成市場(chǎng)壟斷。傳統(tǒng)的 通信設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈公司如主設(shè)備、射頻天線、光通信（電信領(lǐng)域）主要處于這個(gè) 階段。
展望 2020，伴隨 5G 規(guī)模商用、云計(jì)算市場(chǎng)重回上升周期、萬(wàn)物互聯(lián)走向深 化，我們看好三條主線下的 ICT 投資機(jī)遇：
1、5G 進(jìn)入 2020-2022 三年規(guī)模商用投入期，2020 年仍將以政策驅(qū)動(dòng)為主。 主設(shè)備商告別最困難的 2019 年，有望實(shí)現(xiàn)估值、業(yè)績(jī)戴維斯雙擊；傳輸“補(bǔ) 課”，2020年集中規(guī)模投入，產(chǎn)業(yè)鏈上市公司有望迎來(lái)業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)；
2、云計(jì)算廠商去庫(kù)存周期結(jié)束，同時(shí)伴隨 5G、AI、物聯(lián)網(wǎng)等新增需求涌現(xiàn)， 2020 大概率迎來(lái)云計(jì)算大年，云計(jì)算基礎(chǔ)設(shè)施細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈 IDC、服務(wù)器、光 模塊等將充分受益； SaaS 領(lǐng)域，在經(jīng)濟(jì)下行周期下軟件行業(yè)存在結(jié)構(gòu)性機(jī) 會(huì)，垂直領(lǐng)域有望最先誕生 SaaS 細(xì)分龍頭，通用領(lǐng)域巨頭依托資源構(gòu)建生態(tài) 或成重要布局方向；
3、物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)景氣度持續(xù)高漲，2020 有望在大顆粒垂直領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)商業(yè)突破。 連接數(shù)預(yù)計(jì)將保持 30%高增長(zhǎng)，且高價(jià)值量的 4G、5G 連接數(shù)占比上升。物聯(lián)網(wǎng) 產(chǎn)業(yè)鏈平臺(tái)和服務(wù)價(jià)值占比最高，當(dāng)前還處于做大連接的階段，投資機(jī)會(huì)主要在 感知層。
二、2020 年 5G 迎來(lái)規(guī)模建網(wǎng)，關(guān)注運(yùn)營(yíng)商資本開支進(jìn)入新一輪上升期的周期性 投資機(jī)會(huì)和供應(yīng)鏈替代升級(jí)的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)我們將 5G主題投資將分三波演進(jìn)。第一波運(yùn)營(yíng)商投資驅(qū)動(dòng),重點(diǎn)看運(yùn)營(yíng)商資本 開支走勢(shì)和結(jié)構(gòu)變化；第二波消費(fèi)者消費(fèi)驅(qū)動(dòng)，重點(diǎn)看龍頭終端、ICP 企業(yè)供 應(yīng)鏈價(jià)值分布；第三波企業(yè)和行業(yè)投資驅(qū)動(dòng)，重點(diǎn)看大顆粒行業(yè)如互聯(lián)網(wǎng)、制 造、能源、電力等行業(yè)數(shù)字化進(jìn)展和龍頭企業(yè)投資走向。
5G 投資需要重點(diǎn)關(guān)注兩個(gè)方面：一是運(yùn)營(yíng)商資本開支的總量和結(jié)構(gòu)；二是以 華為產(chǎn)業(yè)鏈為代表的通信設(shè)備供應(yīng)鏈最新的去A化進(jìn)展。運(yùn)營(yíng)商的資本開支是 整個(gè)通信設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈的水龍頭，前者決定了整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈營(yíng)收和利潤(rùn)的總體水 平；后者則決定了競(jìng)爭(zhēng)格局結(jié)構(gòu)性的變化和技術(shù)進(jìn)步可能帶來(lái)的估值溢價(jià)。
2020 年 5G 建設(shè)仍將以政策驅(qū)動(dòng)為主，具體建設(shè)規(guī)模尚存在較大不確定性。 對(duì)于 2020 年中國(guó) 5G 基站的建設(shè)規(guī)模，目前市場(chǎng)上的主流預(yù)期是在 60-80 萬(wàn) 之間，悲觀和樂(lè)觀的預(yù)期分別是 40 萬(wàn)和 100 萬(wàn)個(gè)站。我們認(rèn)為，在找到成熟 的應(yīng)用場(chǎng)景和商業(yè)模式之前，20年5G建站超預(yù)期的概率并不太大。綜合考慮 風(fēng)險(xiǎn)收益比，以及產(chǎn)業(yè)鏈中所處地位帶來(lái)的確定性，我們相對(duì)看好主設(shè)備商、 光通信和基站天線龍頭上市公司的市場(chǎng)表現(xiàn)。
基于 5G 的應(yīng)用和服務(wù)將開始萌芽。盡管至今仍無(wú)人能說(shuō)清 5G 殺手級(jí)的應(yīng)用 具體是什么，我們相信C端的殺手級(jí)應(yīng)用和服務(wù)大概率將出現(xiàn)在娛樂(lè)和社交領(lǐng) 域。5G 帶來(lái)的終端換機(jī)潮、在云端的 Cloud VR 以及云游戲等都將為終端產(chǎn) 業(yè)鏈、OTT 和應(yīng)用開發(fā)商帶來(lái)新的機(jī)會(huì)。參照 3/4G 時(shí)代的中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)， 應(yīng)用和服務(wù)的繁榮出現(xiàn)在智能終端滲透率超過(guò) 45%的 2013 年。我們相信中國(guó) 5G手機(jī)的普及將會(huì)更快，在 2021 年達(dá)到或超過(guò) 45%的滲透率水平。
同時(shí)，由于 5G 主要面向多樣化的垂直應(yīng)用場(chǎng)景，其總體投資周期將比 4G 更 長(zhǎng)。我們預(yù)期第一輪投資高峰過(guò)后，運(yùn)營(yíng)商的資本開支不會(huì)出現(xiàn)明顯的回落， 隨著 5G 在智慧電網(wǎng)、智能制造、無(wú)人駕駛等大顆粒場(chǎng)景的逐漸成熟，會(huì)推動(dòng) 運(yùn)營(yíng)商將資本開支維持在相對(duì)高位。從建網(wǎng)節(jié)奏看，運(yùn)營(yíng)商的第一波投資將主 要基于移動(dòng)增強(qiáng)寬帶eMBB場(chǎng)景，采用sub-6GHZ頻段在熱點(diǎn)區(qū)域進(jìn)行覆蓋， 后續(xù)將根據(jù) AR/VR 以及各種垂直應(yīng)用場(chǎng)景的成熟情況，按需部署。
5.16 華為禁運(yùn)事件后，ICT 供應(yīng)鏈的國(guó)產(chǎn)化替代進(jìn)程在加速。目前，消費(fèi)電子 領(lǐng)域核心元器件國(guó)產(chǎn)化率在 70%左右，而基站側(cè)的核心元器件國(guó)產(chǎn)化率在 30%左右，國(guó)產(chǎn)化替代將按照先易后難的順序率先在消費(fèi)電子領(lǐng)域開始?；就ㄐ旁O(shè)備側(cè)的核心元器件由于研發(fā)投入大、技術(shù)壁壘高，預(yù)計(jì)國(guó)產(chǎn)替代過(guò)程會(huì) 相對(duì)緩慢，在關(guān)鍵元器件上以華為自研為主。
2.1 華為產(chǎn)業(yè)鏈的替代升級(jí)結(jié)構(gòu)性投資機(jī)遇
2.1.1 路徑：“再平衡”與“上升螺旋”
全球 ICT 供應(yīng)鏈格局正在被重構(gòu)。一方面，美國(guó)從戰(zhàn)略上在 5G 等高科技領(lǐng)域 對(duì)中國(guó)采取遏制手段，在美國(guó)本土和傳統(tǒng)盟國(guó)推動(dòng)“去 C 化”，即避免使用華 為、中興、海康等中國(guó)高科技公司的設(shè)備和產(chǎn)品。另一方面，部分國(guó)內(nèi)公司從 自身業(yè)務(wù)連續(xù)性和供應(yīng)鏈安全出發(fā)，開始考慮“去 A 化”，改變過(guò)去在核心元 器件和關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域過(guò)渡依賴美國(guó)公司的現(xiàn)狀。
這將是一個(gè)長(zhǎng)期的再平衡過(guò)程。從華為公司公布的 2018 年 92 家全球核心供 應(yīng)商名單來(lái)看，數(shù)量上美國(guó)供應(yīng)商占比最高，達(dá)到 36%。在核心器件領(lǐng)域， 對(duì)美依賴度更高。在底層芯片領(lǐng)域，Intel、Xilinx 等控制 CPU、FPGA 等高端 邏輯芯片。TI、ADI等控制高速 AD/DA、PLL等模擬芯片。高端邏輯芯片、存 儲(chǔ)芯片、高速模擬芯片等國(guó)產(chǎn)化率非常低，由于人才、經(jīng)驗(yàn)積累等缺乏，短期 內(nèi)難以突破。在模塊/子系統(tǒng)領(lǐng)域，Qovro、Skyworks 等占據(jù)射頻器件主要份 額，掌握 5G 毫米波技術(shù)。Finisar、Acacia 等占據(jù)高端光器件主要份額。高 頻、大功率射頻器件尚無(wú)法自產(chǎn)，主要依賴進(jìn)口；25G以上速率激光器芯片國(guó) 產(chǎn)化率僅 3%，激光器、調(diào)制器等基本依賴進(jìn)口。
從區(qū)域看，預(yù)計(jì)日本和中國(guó)大陸在華為供應(yīng)鏈中的價(jià)值占比將持續(xù)提升；從 結(jié)構(gòu)上看，消費(fèi)電子供應(yīng)鏈、制造類業(yè)務(wù)會(huì)率先切回國(guó)內(nèi)。近幾年來(lái)，日本 供應(yīng)商對(duì)華為的出口一直保持快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì) 2019 年將繼續(xù)增長(zhǎng) 20%，總體 供貨金額會(huì)從 2018 年的 66 億美元上升至 80 億美元左右，村田、東芝、京 瓷、ROHM 等大廠受益明顯。
從“分蛋糕”到“共同做大蛋糕”，同時(shí)，華為與核心供應(yīng)商的合作關(guān)系正在 發(fā)生質(zhì)的變化。20 年前，公司與供應(yīng)商構(gòu)筑低成本優(yōu)勢(shì)，確保及時(shí)準(zhǔn)確交 付，實(shí)行價(jià)格采購(gòu)，建立了“采購(gòu) 1.0”； 過(guò)去 10 年，公司關(guān)注全流程 TCO， 獲得采購(gòu)綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，建立了“采購(gòu) 2.0”。無(wú)論是“采購(gòu) 1.0”實(shí)行價(jià)格采 購(gòu)，還是“采購(gòu) 2.0”關(guān)注全流程 TCO，本質(zhì)上還是以降成本為中心，更多是 “分蛋糕”。 2018 年公司宣布進(jìn)入“采購(gòu) 3.0”時(shí)代，即戰(zhàn)略采購(gòu)，與核心供應(yīng) 商打造新型戰(zhàn)略合作關(guān)系，聚焦公司戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，與合作伙伴共同把蛋糕 做大。 ICT 領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)方式早已從單體之間的競(jìng)爭(zhēng)轉(zhuǎn)向生態(tài)圈與生態(tài)圈的競(jìng)爭(zhēng)，生態(tài) 圈內(nèi)的企業(yè)通過(guò)長(zhǎng)板協(xié)同，價(jià)值共創(chuàng)共同獲取成長(zhǎng)。過(guò)去十年，正由于蘋果公 司對(duì)于整個(gè)終端產(chǎn)業(yè)鏈的拉動(dòng)和對(duì)消費(fèi)者習(xí)慣的培育，以及反過(guò)來(lái)蘋果供應(yīng)鏈 對(duì)蘋果公司的大力支持，才造就了蘋果公司與蘋果產(chǎn)業(yè)鏈公司的共同繁榮。
華為公司已成為全球ICT領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者，未來(lái)會(huì)有不斷的技術(shù)、產(chǎn)品和服務(wù)創(chuàng) 新，通過(guò)與產(chǎn)業(yè)鏈合作伙伴共同創(chuàng)新、卷積迭代，形成持續(xù)的上升螺旋。有 理由相信，華為產(chǎn)業(yè)鏈有望復(fù)制甚至超越蘋果產(chǎn)業(yè)鏈公司過(guò)去十年的繁榮， 迎來(lái)黃金十年投資機(jī)遇期。
2.1.2 總量平穩(wěn)下的結(jié)構(gòu)性替代升級(jí)機(jī)會(huì)
移動(dòng)通信產(chǎn)業(yè)的迭代升級(jí)推動(dòng)了戰(zhàn)略格局的轉(zhuǎn)換，中國(guó)在全球產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局中 的話語(yǔ)權(quán)和主導(dǎo)力不斷加強(qiáng)。目前全球通信主設(shè)備市場(chǎng)從原先的十多家群雄逐 鹿，演變到目前華為、愛(ài)立信、新諾基亞、中興四足鼎立的競(jìng)爭(zhēng)格局。展望 5G 時(shí)代，我們認(rèn)為華為有望持續(xù)保持全球第一的市場(chǎng)地位，運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)總體 營(yíng)收會(huì)保持平穩(wěn)，維持在500億美元水平。與消費(fèi)電子供應(yīng)鏈相比，通信設(shè)備 端由于研發(fā)投入大、技術(shù)壁壘高，國(guó)產(chǎn)替代過(guò)程會(huì)相對(duì)緩慢。我們相對(duì)看好光 通信領(lǐng)域高速光模塊/光電芯片，高速/高頻連接器、基站射頻/濾波器/PCB 等 領(lǐng)域的國(guó)產(chǎn)化替代機(jī)會(huì)。
全球運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)存在再平衡客觀需求，無(wú)論華為禁運(yùn)解除與否，中興全球市 場(chǎng)份額向上趨勢(shì)不會(huì)改變。
華為 5G 技術(shù)和商業(yè)已處于全球絕對(duì)領(lǐng)先地位。但我們判斷，在美國(guó)市場(chǎng)缺席 的情況下，從全球設(shè)備商市場(chǎng)份額再平衡角度看，華為公司在運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)分額 已接近頂部?；仡櫼苿?dòng)通信行業(yè)的發(fā)展歷史，每一次大的代際升級(jí)都會(huì)引發(fā)設(shè) 備商市場(chǎng)格局的重大調(diào)整和價(jià)值重新分配。以 3G 到 4G 轉(zhuǎn)換期為例，全球通 信設(shè)備商霸主愛(ài)立信在無(wú)線領(lǐng)域的市場(chǎng)占有率于 2011 年達(dá)到最高點(diǎn) 43%，此 后市場(chǎng)份額一路下滑。而當(dāng)時(shí)排名第三和第四的華為和諾基亞在 2012 年的市 場(chǎng)份額則迅速提升，其中華為市場(chǎng)份額從 11%提升至 16%，諾基亞市場(chǎng)份額 從 8%提升至 17%。
2018 年華為公司在全球無(wú)線市場(chǎng)份額在 30%左右，如果分母去掉美國(guó)市場(chǎng)， 則公司全球市場(chǎng)份額在 40%左右，接近愛(ài)立信在 2011 年頂部時(shí)的全球市場(chǎng)份 額水平。
參考 4G 時(shí)代，我們預(yù)計(jì)三星公司的全球無(wú)線市場(chǎng)份額在 5G 建設(shè)初期會(huì)出現(xiàn) 一次躍升，2021 年全球無(wú)線市場(chǎng)份額有望提升至 11%左右。但隨著其優(yōu)勢(shì)市 場(chǎng)（北美，韓國(guó)等）份額在全球的占比逐漸變小，市場(chǎng)份額將快速回落。
無(wú)論華為禁運(yùn)解除與否，中興全球市場(chǎng)份額向上趨勢(shì)不會(huì)改變。華為運(yùn)營(yíng)商 業(yè)務(wù) 2年內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)斷供風(fēng)險(xiǎn)，但可能丟掉美國(guó)盟友 30%以上 5G市場(chǎng)份額， 主要將由愛(ài)立信、諾基亞和三星填補(bǔ)。禁運(yùn)長(zhǎng)期存在假設(shè)下，華為國(guó)內(nèi)市場(chǎng)壓 力加大，可能會(huì)蠶食部分愛(ài)立信、諾基亞、中興市場(chǎng)，但考慮到華為國(guó)內(nèi)市場(chǎng) 份額已經(jīng)夠高，預(yù)期總體影響在 5%以內(nèi)。
通信設(shè)備供應(yīng)鏈現(xiàn)狀：去 A 化任重道遠(yuǎn)。
從 5G 全產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)狀看，在上游核心芯片和器件仍嚴(yán)重依賴美國(guó)，中國(guó)則在主 設(shè)備和運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)規(guī)模上占優(yōu)。1）在底層芯片領(lǐng)域，Intel、Xilinx 等控制 CPU、FPGA 等高端邏輯芯片。TI、ADI 等控制高速 AD/DA、PLL 等模擬芯 片。高端邏輯芯片、存儲(chǔ)芯片、高速模擬芯片等國(guó)產(chǎn)化率非常低，由于人才、 經(jīng)驗(yàn)積累等缺乏，短期內(nèi)難以突破。2）在模塊/子系統(tǒng)領(lǐng)域，Qorvo、 Skyworks 等占據(jù)射頻器件主要份額，掌握 5G 毫米波技術(shù)。Finisar、Acacia等占據(jù)高端光器件主要份額。高頻、大功率射頻器件尚無(wú)法自產(chǎn)，主要依賴進(jìn) 口；25G 以上速率激光器芯片國(guó)產(chǎn)化率僅 3%，激光器、調(diào)制器等基本依賴進(jìn) 口。3）在主設(shè)備領(lǐng)域，中國(guó)企業(yè)占據(jù)行業(yè)半壁江山，華為中興全球市場(chǎng)份額 超過(guò) 40%，專利方面華為、中興 5G 專利總數(shù)已位居全球前列。4）在網(wǎng)絡(luò)方 面，中國(guó) 5G網(wǎng)絡(luò)部署有望全球領(lǐng)先，5G建站規(guī)模有望占到全球一半。
在光通信領(lǐng)域，目前華為已成為全球最大的光傳輸設(shè)備廠家，但除去華為以外 的光通信產(chǎn)業(yè)鏈公司與全球領(lǐng)先水平仍有較大差距。目前全球高端光通信器件 幾乎完全由美日廠商主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)基本處于空白，25G以上速率和相干通信所需 光電器件基本依賴進(jìn)口。從硅光產(chǎn)品核心專利分布來(lái)看，目前美國(guó)廠家占據(jù) 70%份額，中國(guó)廠商則主要是華為占比僅為 10%。
總體而言，與消費(fèi)電子供應(yīng)鏈相比，通信設(shè)備側(cè)的核心元器件研發(fā)投入大、技 術(shù)壁壘高，預(yù)計(jì)國(guó)產(chǎn)替代過(guò)程會(huì)相對(duì)緩慢，在關(guān)鍵元器件上以華為自研為主。
2.1.3 通信設(shè)備供應(yīng)鏈投資機(jī)遇：看好光通信和基站側(cè)核心元器件的國(guó)產(chǎn)化機(jī)會(huì)
近期以來(lái)，美國(guó)從戰(zhàn)略上在 5G 等高科技領(lǐng)域?qū)χ袊?guó)采取遏制手段，在美國(guó)本 土和傳統(tǒng)盟國(guó)推動(dòng)“去 C 化”，即避免使用華為、中興、?？档戎袊?guó)高科技公 司的設(shè)備和產(chǎn)品。短期內(nèi)，部分國(guó)家政府對(duì)運(yùn)營(yíng)商的政策指引將在一定程度上 影響美國(guó)傳統(tǒng)盟國(guó)的市場(chǎng)格局。長(zhǎng)期看，技術(shù)和商業(yè)仍將是通信產(chǎn)業(yè)發(fā)展的核 心驅(qū)動(dòng)力，我們?nèi)匀豢春弥袊?guó)設(shè)備商在 5G時(shí)代的全球表現(xiàn)。
在基站側(cè)，預(yù)計(jì)到 2025 年，全球 5G 基站總量將達(dá)到 650 萬(wàn)個(gè)，華為市場(chǎng)份 額 28%。中國(guó) 5G 基站總量 300 萬(wàn)個(gè)，華為市場(chǎng)份額 40%；全球小基站總量 1200 萬(wàn)個(gè)，華為市場(chǎng)份額 25%。中國(guó)小基站總量 600 萬(wàn)個(gè)，華為市場(chǎng)份額 30%。
在光通信領(lǐng)域，華為光網(wǎng)絡(luò)設(shè)備市場(chǎng)份額已是全球第一。在上游的電信及光 模塊領(lǐng)域，低端的 10G 及 10G 以下速率產(chǎn)品，由于毛利率較低，海外廠家基本退出了這一市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)供應(yīng)商如光迅、海信、中際旭創(chuàng)、新易盛等主導(dǎo) 了全球供應(yīng)。但在 100G 及以上電信級(jí)市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)份額占比還很低，存在較 大替代升級(jí)空間。在上游光芯片領(lǐng)域，25G 及以上速率光芯片，國(guó)內(nèi)還基本 是空白。目前華為已具備25G光芯片設(shè)計(jì)能力，未來(lái)也將大力扶持國(guó)內(nèi)其他 具備高速光芯片能力的上市公司和非上市公司。
從總量上看，華為運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)全球市場(chǎng)份額已接近頂部，未來(lái)營(yíng)收將穩(wěn)定在 500 億美元左右。但從結(jié)構(gòu)上看，其在供應(yīng)鏈上的去 A 化和再平衡，將帶來(lái) 巨大的結(jié)構(gòu)性替代升級(jí)機(jī)會(huì)。我們相信，擁有核心技術(shù)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)的公司將 充分受益于這一歷史進(jìn)程。一方面芯片、核心材料、高端面板等領(lǐng)域公司有 望突破，另一方面原來(lái)主要從事中下游零組件業(yè)務(wù)的公司，也能向上突破更 高附加值的環(huán)節(jié)。在高端芯片和核心元器件領(lǐng)域國(guó)產(chǎn)化替代較為困難，華為 在這一領(lǐng)域?qū)⒁宰匝袨橹鳌?/p>
當(dāng)前階段，我們重點(diǎn)看好光通信領(lǐng)域高速光模塊/光電芯片，高速/高頻連接 器、基站射頻/濾波器/PCB 等領(lǐng)域內(nèi)的自主可控投資機(jī)會(huì)。
2.2 5G 規(guī)模建網(wǎng)，運(yùn)營(yíng)商資本開支進(jìn)入新上升周期的投資機(jī)遇
我們認(rèn)為 5G 主題投資分為“預(yù)期—預(yù)期落地—業(yè)績(jī)落地”三部曲，2020 年 5G 開始規(guī)模建網(wǎng)，整體板塊投資進(jìn)入預(yù)期落地到業(yè)績(jī)落地的轉(zhuǎn)換期。同時(shí)，參考 2G 至 4G 時(shí)期海內(nèi)外設(shè)備商的股價(jià)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)每次通信設(shè)備投資高峰來(lái) 臨時(shí)，主設(shè)備商 PE 都會(huì)迎來(lái) 50%-100%的大幅增長(zhǎng)。我們預(yù)期在 2021 年運(yùn) 營(yíng)商投資高峰來(lái)臨前，版塊估值有望持續(xù)提升。
2.2.1 5G 投資看中國(guó)，預(yù)計(jì)投資高峰期在 2021-2022 年
總體上，我們判斷 5G 資本開支總額約為 4G 的 1.5 倍左右，我們傾向于認(rèn)為 2018 年是中國(guó)三大運(yùn)營(yíng)商本輪資本開支周期的底部，2019 年開啟新一輪上升 周期，并于 2021 年到達(dá)第一輪投資高峰?？紤]到產(chǎn)業(yè)鏈成熟度、商業(yè)模式和 資本回報(bào)等諸多因素，我們預(yù)期第一輪投資高峰期運(yùn)營(yíng)商的投資強(qiáng)度（資本開 支/運(yùn)營(yíng)收入）在31%左右，略低于4G時(shí)代2015年的高點(diǎn)34%，但在資本開 支總額上將超過(guò) 2015 年，達(dá)到 5000億左右水平。
全球 5G 看中國(guó)，中國(guó) 5G 的建設(shè)規(guī)模將決定整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈在此次上升周期的總 體受益程度。我們預(yù)測(cè) 2019年中國(guó) 5G基站的建站規(guī)模最終在 15 萬(wàn)站左右，約占全球 5G 建站總規(guī)模的 25%。預(yù)計(jì) 2020 年開始，中國(guó)將成為全球 5G 建 設(shè)的主戰(zhàn)場(chǎng)，建站規(guī)模占到全球 5G 總規(guī)模的 60%左右。根據(jù)我們?nèi)?5G 產(chǎn) 業(yè)鏈的調(diào)研情況，海外市場(chǎng)中韓國(guó)、美國(guó)、中東 5G 部署相對(duì)較為領(lǐng)先，歐洲 市場(chǎng)預(yù)計(jì)未來(lái)三年總體規(guī)模有限，日本市場(chǎng)有望從 20 年開始加速。
在投資節(jié)奏上，根據(jù)我們之前對(duì) 5G 應(yīng)用場(chǎng)景的分析，5G 網(wǎng)絡(luò)初期建設(shè)將主 要以滿足eMBB超高帶寬需求為主，采用中頻段聚焦熱點(diǎn)區(qū)域進(jìn)行覆蓋，以應(yīng) 對(duì)不限量流量套餐對(duì)網(wǎng)絡(luò)容量造成的巨大壓力，同時(shí)為 AR/VR/8K 等高帶寬應(yīng) 用提供信息基礎(chǔ)設(shè)施；后期網(wǎng)絡(luò)建設(shè)將隨著垂直行業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景的成熟按需部 署，而非像 4G 時(shí)期一樣追求部署速度和全覆蓋。參考 3G 和 4G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)經(jīng) 驗(yàn)，預(yù)計(jì)高強(qiáng)度建設(shè)至少將持續(xù) 2 年時(shí)間。
投資強(qiáng)度上，我們認(rèn)為運(yùn)營(yíng)商大概率將以需求為導(dǎo)向理性投資，占收比不會(huì)出 現(xiàn)過(guò)于陡峭的提升，預(yù)計(jì) 2020 年提升 2PP，2021 年再次提升 2PP。樂(lè)觀情 況下，如果5G網(wǎng)絡(luò)和終端商用設(shè)備充分成熟，2019年發(fā)布牌照，政府和運(yùn)營(yíng) 商投資熱情高漲，力圖實(shí)現(xiàn)發(fā)達(dá)區(qū)域連續(xù)覆蓋，此時(shí)可參照 3/4G 時(shí)期投資節(jié) 奏，我們預(yù)計(jì) 2020 年投資占收比提升 3PP，2021 年再次提升 4PP。悲觀情 況下，如果 5G 網(wǎng)絡(luò)和終端商用設(shè)備進(jìn)展不順利，運(yùn)營(yíng)商由于需求場(chǎng)景不明 確，僅在少量區(qū)域點(diǎn)狀部署，我們預(yù)計(jì)2020年投資占收比提升1PP，2021年 再次提升 1PP。
考慮到電信聯(lián)通合作建網(wǎng)的情況，我們測(cè)算，無(wú)線網(wǎng)絡(luò)投資額可達(dá) 8560 億 元，光網(wǎng)絡(luò)設(shè)備投資額可達(dá) 5000 億，5G 總投資額將達(dá) 1.4 萬(wàn)億元。我們預(yù) 計(jì)，5G覆蓋將包括約 250萬(wàn)宏基站+490 萬(wàn)小基站。
2.2.2 主設(shè)備商即將告別最困難的 2019 年，中興通訊仍是 5G 最佳投資標(biāo)的
2019 年對(duì)主設(shè)備商來(lái)說(shuō)是青黃不接的一年。對(duì)中國(guó)市場(chǎng)而言，高毛利的 4G 業(yè)務(wù)在上半年仍然表現(xiàn)強(qiáng)勁，但下半年開始 4G 整體投資出現(xiàn)較大下滑，且未 來(lái)難以出現(xiàn)趨勢(shì)性改變。5G 業(yè)務(wù) 2019 年尚處投入期，同時(shí)由于普遍存在的 5G 基站借貨建設(shè)情況，預(yù)期主設(shè)備商 2019 年的財(cái)務(wù)報(bào)表難以有較好表現(xiàn)。 隨著 20年 5G進(jìn)入規(guī)模建設(shè)期，2019年將成為主設(shè)備商基本面的底部。
通過(guò)回顧 2G 至 4G 時(shí)期海內(nèi)外運(yùn)營(yíng)商的股價(jià)表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)在每次通信設(shè)備 投資高峰期，主設(shè)備商都會(huì)迎來(lái)市值的高速增長(zhǎng)。市值由凈利潤(rùn)和 PE 共同驅(qū) 動(dòng)，進(jìn)一步的，我們發(fā)現(xiàn)每次通信設(shè)備投資高峰來(lái)臨時(shí)，主設(shè)備商 PE 都會(huì)迎 來(lái) 50%-100%的增長(zhǎng)。歐美市場(chǎng)在 2G 投資的末期迎來(lái)互聯(lián)網(wǎng)泡沫，PE 出現(xiàn) 幾倍的增長(zhǎng)；互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后，歐美投資者對(duì)通信類股票較為謹(jǐn)慎，歐美 3G 建設(shè)期（2002-2008 年，早于中國(guó)市場(chǎng) 8-10 年）主設(shè)備商 PE 波動(dòng)較小， 4G時(shí)期（2010年以后）市場(chǎng)逐漸恢復(fù)，主設(shè)備商 PE 再次迎來(lái)高點(diǎn)。
2019-2021，通信設(shè)備行業(yè)有望迎來(lái)整體估值提升：我們對(duì)比通信設(shè)備（申 萬(wàn)）及滬深 300 PE 了相對(duì)表現(xiàn)，以根據(jù)參考價(jià)值的 4G 時(shí)代為例，設(shè)備商相 對(duì)估值在發(fā)牌前一年出現(xiàn)大幅提升，發(fā)牌次年設(shè)備商相對(duì)估值達(dá)到頂點(diǎn)，隨 后相對(duì)估值逐步恢復(fù)到歷史均值水平。參考?xì)v史表現(xiàn)，隨著 5G 規(guī)模商用臨 近，通信設(shè)備行業(yè)估值存在較大的提升空間。
目前，中興通訊在全球通信設(shè)備市場(chǎng)份額約為 12%，中國(guó)市場(chǎng)份額約為 30%，海外市場(chǎng)份額約為 6%。華為在全球市場(chǎng)份額約為 29%，國(guó)內(nèi)份額超過(guò) 40%?？紤]到禁運(yùn)事件的影響，我們對(duì)中興在海外市場(chǎng)的拓展持相對(duì)謹(jǐn)慎態(tài) 度。在樂(lè)觀情況下，5G 全面建設(shè)期中興國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額有望上升至 43%，海外 市場(chǎng)份額有望達(dá)到 9%，全球市場(chǎng)份額超過(guò) 20%。中性情況下，中興國(guó)內(nèi)市場(chǎng) 份額拓展至 38%，海外市場(chǎng)份額保持 6%不變，全球市占率 16%。保守估計(jì) 下，中興通訊在中國(guó)市場(chǎng)份額仍為 30%，海外市場(chǎng)受禁運(yùn)事件影響萎縮至 3%，全球市場(chǎng)維持 12%的市占率。
基于上述分析，在樂(lè)觀情況下，2021 年中興通訊全球市場(chǎng)份額將達(dá)到 20% （國(guó)內(nèi) 43%，海外 9%），國(guó)內(nèi)收入預(yù)計(jì)為 843 億，海外收入約 300 億，運(yùn)營(yíng) 商業(yè)務(wù)收入規(guī)模有望超過(guò) 1100 億。大概率情況下，中興通訊運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)國(guó)內(nèi) 收入 745 億，海外收入 200 億，運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)收入規(guī)模達(dá)到 945 億。保守情況 下，中興通訊 2021年運(yùn)營(yíng)商收入規(guī)模預(yù)計(jì)為 747 億。
2.2.3 傳輸“補(bǔ)課”，2020 年集中規(guī)模投入，光通信產(chǎn)業(yè)鏈有望迎來(lái)高增長(zhǎng)
傳輸“補(bǔ)課”，2020 年傳輸網(wǎng)建設(shè)力度可能超預(yù)期。根據(jù)業(yè)界經(jīng)驗(yàn)，承載網(wǎng)建 設(shè)一般提前無(wú)線側(cè)建設(shè) 1-2 年，但由于種種原因預(yù)期中的 5G 承載網(wǎng)規(guī)模建設(shè) 并未在今年出現(xiàn)。隨著設(shè)備商、運(yùn)營(yíng)商年底招標(biāo)大幕拉開，2020 年承載網(wǎng)規(guī) 模建設(shè)將正式落地。與無(wú)線網(wǎng)絡(luò)建設(shè)高峰期可以維持 2-3 年不同，傳輸網(wǎng)的大 規(guī)模建設(shè)往往集中在一年完成。4G 時(shí)代，移動(dòng)在 2013 年開始規(guī)模建網(wǎng)，電 信、聯(lián)通在 2015 年開始規(guī)模建網(wǎng)。與 4G 時(shí)代不同，這次三家運(yùn)營(yíng)商的傳輸 網(wǎng)升級(jí)將更為集中。根據(jù)對(duì)三大運(yùn)營(yíng)商歷史資本開支結(jié)構(gòu)的分析，我們預(yù)測(cè) 2020 年傳輸網(wǎng)的投資在整體資本開支的占比將上升至 38%。從絕對(duì)投資金額 看，YoY同比上升幅度在 70-100%之間。
目前電信傳輸 70%以上的成本是光，預(yù)計(jì)整個(gè)光通信產(chǎn)業(yè)鏈 20 年將迎來(lái)業(yè)績(jī) 高增。在上游光芯片領(lǐng)域，中國(guó)目前與美、日等領(lǐng)先國(guó)家還有較大差距，但在 光網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、光器件/模塊、光纖光纜領(lǐng)域中國(guó)已具備全球競(jìng)爭(zhēng)力。高景氣預(yù) 期下，按照產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)順序，光器件/模塊、光網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、光纖光纜上市公司 將先后受益。光纖光纜市場(chǎng)，各項(xiàng)指標(biāo)顯示市場(chǎng)目前還處于探底過(guò)程。考慮到全球海外光纖光纜市場(chǎng)開始放量，同時(shí) 5G 規(guī)模商用下全球傳輸網(wǎng)絡(luò)升級(jí)需求 從 20 年集中釋放，建議投資者關(guān)注未來(lái)光纖光纜市場(chǎng)觸底回升的機(jī)會(huì)。
重點(diǎn)推薦光模塊/器件龍頭中際旭創(chuàng)、光迅科技、天孚通信，同時(shí)建議關(guān)注長(zhǎng) 飛光纖、亨通光電等光纖光纜龍頭。
三、云計(jì)算—云廠商資本開支迎拐點(diǎn)，IDC 及服務(wù)器景氣度提升3.1 空間大、確定性高，看好中國(guó)云計(jì)算長(zhǎng)期高速發(fā)展前景
中國(guó)公有云市場(chǎng)規(guī)模尚不及全球市場(chǎng)二十分之一，成長(zhǎng)空間廣闊。根據(jù) Gartner 及中國(guó)信通院，2018 年全球公有云市場(chǎng)規(guī)模約 1,363 億美元，中國(guó)公 有云市場(chǎng)規(guī)模約 437 億元。忽略統(tǒng)計(jì)口徑差異，以 2018 年全球及中國(guó)公有云 市場(chǎng)數(shù)據(jù)粗略估計(jì)，中國(guó)公有云市場(chǎng)全球占比尚不到二十分之一，但與此同時(shí) 中國(guó) GDP 總量全球占比達(dá) 15.8%以上。對(duì)比美國(guó)，2018 年美國(guó) GDP 總量占 全球約 24%，其公有云市場(chǎng)規(guī)模占全球 50%以上。因此，長(zhǎng)期來(lái)看中國(guó)公有 云行業(yè)成長(zhǎng)空間相當(dāng)廣闊。
政策、需求驅(qū)動(dòng)企業(yè)上云，中國(guó)云計(jì)算成長(zhǎng)確定性高。當(dāng)前，國(guó)際多邊貿(mào)易 形勢(shì)不斷變化，而最關(guān)鍵的生產(chǎn)要素之一——科技早已成為兵家必爭(zhēng)之地。云 計(jì)算作為新型科技基礎(chǔ)設(shè)施，更是受到各國(guó)重視，目前世界上主要大國(guó)均已將 云計(jì)算發(fā)展納入為國(guó)家級(jí)戰(zhàn)略。在我國(guó)，國(guó)家級(jí)企業(yè)上云政策陸續(xù)出臺(tái)，如 2018 年 8 月工信部印發(fā)《推動(dòng)企業(yè)上云實(shí)施指南（2018-2020 年）》，明確提 出到 2020 年云計(jì)算在企業(yè)生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)、管理中心的應(yīng)用廣泛普及，全國(guó)新增 上云企業(yè) 100 萬(wàn)家的目標(biāo)，政策指引意圖明確。需求方面，經(jīng)過(guò)多年市場(chǎng)培 育，云計(jì)算正被產(chǎn)業(yè)視為支撐企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的核心基礎(chǔ)設(shè)施，企業(yè)上云需求 將日漸旺盛。
傳統(tǒng)企業(yè)上云率提升將是中國(guó)云計(jì)算高增長(zhǎng)最主要的邏輯。雖然近年來(lái)各行 業(yè)數(shù)據(jù)量激增、上云需求攀升，但與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)相比，傳統(tǒng)企業(yè)上云率仍然很 低。根據(jù)國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心，2018 年中國(guó)云計(jì)算產(chǎn)業(yè)行業(yè)結(jié)構(gòu)中互聯(lián)網(wǎng)企 業(yè)份額占比達(dá)60.3%，包括政府在內(nèi)的傳統(tǒng)企業(yè)份額占比僅39.7%，傳統(tǒng)行業(yè) 中交通物流行業(yè)占比最高，但也不足 10%。我們認(rèn)為，在政策和需求雙重驅(qū) 動(dòng)下，傳統(tǒng)企業(yè)上云大勢(shì)所趨。由于傳統(tǒng)企業(yè)整體潛在需求更大，因此未來(lái)隨 著傳統(tǒng)行業(yè)上云率提升中國(guó)云計(jì)算發(fā)展或?qū)⑻崴?。根?jù)國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心， 預(yù)計(jì)至 2023 年政府和大型企業(yè)上云率將超過(guò) 60%，上云深度將有較大提升。
預(yù)計(jì)未來(lái)中國(guó)云計(jì)算行業(yè)增速將遠(yuǎn)超全球平均增速。我們認(rèn)為，中國(guó)云計(jì)算 整體尚處發(fā)展初期，短期內(nèi)市場(chǎng)需求仍將被互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)主導(dǎo)；未來(lái)伴隨市場(chǎng)發(fā) 展成熟，傳統(tǒng)企業(yè)上云廣度及深度提升，我國(guó)云計(jì)算市場(chǎng)的行業(yè)結(jié)構(gòu)將發(fā)生重 大變化，在此過(guò)程中行業(yè)整體將維持高速增長(zhǎng)。根據(jù) Gartner 和中國(guó)信通院， 預(yù)計(jì)到 2022 年全球及中國(guó)公有云市場(chǎng)規(guī)模將分別達(dá) 2,733 億美元、1,731 億 元，19-22 CAGR 分別達(dá) 19%、41%，中國(guó)云計(jì)算市場(chǎng)增速遠(yuǎn)超全球平均。
3.2 IaaS—大型云廠商資本開支拐點(diǎn)已至，產(chǎn)業(yè)鏈迎新一輪加速發(fā)展機(jī)遇
IaaS 市場(chǎng)強(qiáng)者恒強(qiáng)，行業(yè)集中度持續(xù)提升。IaaS 市場(chǎng)需要廠商進(jìn)行大規(guī)模的 資金及技術(shù)投入，行業(yè)進(jìn)入壁壘較高且規(guī)模效應(yīng)顯著，只有獲得大量客戶的行 業(yè)巨頭能夠最終實(shí)現(xiàn)盈利。從全球公有云 IaaS 發(fā)展來(lái)看，頭部效應(yīng)越來(lái)越明 顯， Top5廠商市場(chǎng)份額由 2015年的 50.1%提升至 2018年的 74.9%，行業(yè)集 中度不斷提升。對(duì)比 Gartner 發(fā)布的近三年全球 IaaS 魔力象限可以看出，云 IaaS 市場(chǎng)經(jīng)歷了 2018 年的淘洗之后已趨于成熟，近一年已無(wú)新晉挑戰(zhàn)者出 現(xiàn)。中國(guó) IaaS 市場(chǎng)上，Top5 廠商市場(chǎng)的份額由 2015 年的 63.4%提升至 2019Q2 的 75.3%，集中度也在快速攀升。頭部廠商中，阿里云的優(yōu)勢(shì)不斷擴(kuò) 大，騰訊云、中國(guó)電信、華為云、AWS 等處于追趕態(tài)勢(shì)。我們認(rèn)為，雖然中 國(guó)公有云 IaaS 仍處跑馬圈地階段，但未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)主要集中在巨頭間的市場(chǎng)份額 爭(zhēng)奪，小企業(yè)的份額將逐漸被蠶食，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提升。
中國(guó)公有云市場(chǎng)仍以IaaS為主，對(duì)比美國(guó)存在較大結(jié)構(gòu)性差異。根據(jù)Gartner 及中國(guó)信通院，2018 年全球公有云市場(chǎng)中 SaaS、PaaS、IaaS 分別占據(jù) 64%、12%及 24%的份額，而中國(guó)公有云市場(chǎng)份額結(jié)構(gòu)則為 33%、5%及 62%。由于美國(guó)公有云市場(chǎng)占據(jù)全球 50%以上份額，因此全球公有云結(jié)構(gòu)主 要反映了美國(guó)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，由此可見(jiàn)中美公有云市場(chǎng)結(jié)構(gòu)差異顯著。
我們認(rèn)為，產(chǎn)生這種差異的原因包括：
1）從產(chǎn)業(yè)布局時(shí)點(diǎn)來(lái)看，美國(guó) IaaS 市場(chǎng)領(lǐng)先我國(guó) 3 年，SaaS 市場(chǎng)領(lǐng)先 5 年。2006 年亞馬遜推出 AWS，開創(chuàng) IaaS 公有云市場(chǎng)；2009 年阿里成立云計(jì) 算中心，在我國(guó)首次推出 IaaS 服務(wù)，布局落后 3 年。1999 年 Salesforce 成 立，到 2004年我國(guó)首家 SaaS CRM八百客成立，布局落后 5年。我們認(rèn)為， 伴隨云計(jì)算發(fā)展成熟，行業(yè)會(huì)發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化。行業(yè)發(fā)展初期以 IaaS 服務(wù)為 主，IaaS的成熟將推動(dòng) SaaS產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，貼近客戶業(yè)務(wù)的 SaaS將占據(jù)市 場(chǎng)主導(dǎo)地位。從美國(guó)發(fā)展歷程來(lái)看，伴隨亞馬遜、谷歌等互聯(lián)網(wǎng)巨頭的 IaaS 服務(wù)滲透率提升，甲骨文、賽門鐵克等傳統(tǒng)軟件企業(yè)自然而然向云服務(wù)模式進(jìn) 行遷移，進(jìn)一步推動(dòng) SaaS 發(fā)展。我們認(rèn)為，隨著我國(guó) IaaS 產(chǎn)業(yè)成熟，逐漸 為 SaaS發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，未來(lái)將助推國(guó)內(nèi) SaaS 企業(yè)進(jìn)入高速成長(zhǎng)。
2）從需求端結(jié)構(gòu)來(lái)看，北美已經(jīng)入 Cloud 2.0 階段，中國(guó)仍處 Cloud 1.0 向 2.0 的轉(zhuǎn)換階段。我們認(rèn)為，云計(jì)算的發(fā)展可以劃分為兩個(gè)階段：Cloud 1.0 時(shí) 代，市場(chǎng)以互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)為主，此階段以美國(guó)的亞馬遜、谷歌，中國(guó)的阿里巴 巴、騰訊等企業(yè)為代表。互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)往往擁有較高的軟件開發(fā)實(shí)力，外購(gòu) SaaS 服務(wù)的意愿較低，故 1.0 時(shí)代 SaaS 行業(yè)發(fā)展較為緩慢。Cloud 2.0 時(shí) 代，伴隨技術(shù)成熟完善，傳統(tǒng)企業(yè)開始逐漸將業(yè)務(wù)上云。傳統(tǒng)企業(yè)上云的根本 原因是降本增效，對(duì) ERP、CRM 等 SaaS 管理軟件有天然需求，帶動(dòng) SaaS市場(chǎng)規(guī)模提升。當(dāng)前我國(guó)正由 Cloud 1.0向 2.0 時(shí)代轉(zhuǎn)換，未來(lái) IaaS 占比將逐 漸下降，而 SaaS占比將逐漸上升。
云服務(wù)需求是拉動(dòng)巨頭資本開支增長(zhǎng)最重要的因素，中長(zhǎng)期看 IaaS 投入仍將 維持高增速。從巨頭資本開支投向上看，云服務(wù)相關(guān)需求的快速增長(zhǎng)仍是拉動(dòng) 投入最重要的因素，北美大型云廠商如 Amazon、微軟、谷歌，國(guó)內(nèi)云巨頭如 阿里、騰訊等在定期報(bào)告或業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)中均做過(guò)非常明確的說(shuō)明。當(dāng)前， IaaS 市場(chǎng)依然處在高景氣階段，巨頭的云業(yè)務(wù)仍在快速發(fā)展（根據(jù)最新數(shù) 據(jù)，2019 年三季度 Amazon/Microsoft/Google 及 BAT 六家公司云業(yè)務(wù)同比增 速平均值為 57%、中位值為 59%，絕對(duì)增速仍然處在高位），因此中長(zhǎng)期看全 球 IaaS相關(guān)投入仍將維持高增速。
海外云巨頭資本開支回暖，國(guó)內(nèi)云巨頭資本開支降幅收窄。自 2Q17 起， FAMGA、BAT 等云巨頭維持了六、七個(gè)季度的高資本開支增速，在數(shù)據(jù)中心 資源方面進(jìn)行了大量的投入，但由于需求增速并未同步導(dǎo)致IDC資源消耗并未 達(dá)到預(yù)期，因此 18 年下半年起進(jìn)入了庫(kù)存消化期，巨頭資本開支增速大幅放 緩。但從數(shù)據(jù)上看，2019 Q3 多家大型云廠商資本開支回暖跡象明顯：海外， Amazon 單季度資本開支同比增速由 Q2 的 9.8%回升至 40.1%，Google 單季 度資本開支同比增速由 Q2 的 11.8%回升至 27.5%；國(guó)內(nèi)，阿里單季度資本開 支同比增速由-20.9%收窄至-2.9%，騰訊單季度資本開支同比增速由-39.5%回 升至 11.0%。
預(yù)計(jì) 2020 年云計(jì)算行業(yè)整體資本開支高增長(zhǎng)，云產(chǎn)業(yè)鏈迎新一輪加速發(fā)展機(jī) 遇。我們認(rèn)為，隨著云業(yè)務(wù)需求的快速增長(zhǎng)以及庫(kù)存IDC資源的消耗，大型云 廠商整體資本開支將重回高增長(zhǎng)軌道，2020 年將是云廠商大力投入的一年， 包括核心軟件硬件提供商、IT 基礎(chǔ)設(shè)備/服務(wù)提供商以及 IDC 廠商等在內(nèi)的云 產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司將迎來(lái)新一輪加速發(fā)展機(jī)遇。
3.3 IDC—一線城市及周邊資源稀缺性明顯，關(guān)注具備資源優(yōu)勢(shì)的第三方 IDC
海外IDC市場(chǎng)已走向成熟，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍處于快速發(fā)展階段。根據(jù)中國(guó)信通院， 近三年全球 IDC 市場(chǎng)規(guī)模平均增速僅為 10%左右，發(fā)展較為平緩。由于國(guó)內(nèi) IDC 建設(shè)比歐美發(fā)達(dá)國(guó)家落后 5-10 年，同時(shí)下游需求又較為旺盛，因此整體 增速較高，近幾年始終維持 30%左右同比增速。國(guó)內(nèi)外 IDC 市場(chǎng)所處階段也 體現(xiàn)在了 IDC的建設(shè)方式上。根據(jù)中國(guó) IDC圈，早在 2016年美國(guó) IDC建設(shè)方 式就以擴(kuò)建和改建為主，而同期中國(guó) IDC 建設(shè)方式仍以新建為主。
全球市場(chǎng)由第三方IDC廠商主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)基礎(chǔ)電信運(yùn)營(yíng)商占優(yōu)。基礎(chǔ)電信運(yùn) 營(yíng)商和第三方 IDC 廠商是 IDC 市場(chǎng)主要供給方。全球范圍看，第三方 IDC 廠 商主導(dǎo)市場(chǎng)的趨勢(shì)越來(lái)越明顯，基礎(chǔ)電信運(yùn)營(yíng)商正逐漸收縮其IDC業(yè)務(wù)，大型 云服務(wù)商（互聯(lián)網(wǎng)公司）則在自建 IDC 的同時(shí)通過(guò)服務(wù)外包的形式跟第三方 IDC廠商進(jìn)行合作。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，由于電信運(yùn)營(yíng)商具有早期 IDC建設(shè)資源優(yōu) 勢(shì)，當(dāng)前整體市場(chǎng)份額占絕對(duì)領(lǐng)先地位（估計(jì) 70%左右），但第三方廠商由于 更能適應(yīng)企業(yè)的個(gè)性化需求、保持網(wǎng)絡(luò)中立且在建設(shè)速度、定制設(shè)計(jì)、成本節(jié) 約以及運(yùn)維管理等方面更具優(yōu)勢(shì)，市場(chǎng)份額正在快速提升。
整體而言，我國(guó)第三方IDC市場(chǎng)集中度較低，且在規(guī)模上跟國(guó)外龍頭公司相比 仍有較大差距。國(guó)內(nèi)第三方 IDC 服務(wù)商數(shù)量較多，根據(jù)信通院統(tǒng)計(jì)，截止至2017 年 10 月，全國(guó)持有 IDC 牌照的企業(yè)達(dá) 1417家。主要的第三方 IDC 廠商 包括世紀(jì)互聯(lián)、光環(huán)新網(wǎng)、寶信軟件、數(shù)據(jù)港、萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)以及鵬博士等，無(wú)論 是營(yíng)收還是機(jī)柜數(shù)量，跟國(guó)外龍頭如 Equinix比仍有較大差距。
借鑒海外市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，行業(yè)從高速發(fā)展期向成熟期過(guò)渡時(shí)，中小IDC廠商將 被陸續(xù)淘汰出局或兼并，市場(chǎng)份額將向頭部廠商集中。海外 IDC 龍頭廠商如 Equinix等已經(jīng)走向了收購(gòu)路線，Synergy Research統(tǒng)計(jì)全球 IDC 市場(chǎng)并購(gòu)規(guī) 模從 2015 年的 80億元提升至 2018 年的 160 億美元，預(yù)計(jì)未來(lái)將有更多數(shù)據(jù) 中心并購(gòu)交易。在并購(gòu)整合下，龍頭廠商增速高于行業(yè)平均增速，例如 Equinix 2015-2018年?duì)I收 CAGR達(dá) 23.0%。當(dāng)前萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)、光環(huán)新網(wǎng)等已開 始收購(gòu)整合小型IDC廠商，預(yù)計(jì)隨著市場(chǎng)進(jìn)一步成熟，頭部效應(yīng)將更加明顯， 利好萬(wàn)國(guó)數(shù)據(jù)、寶信軟件、光環(huán)新網(wǎng)等廠商。
此外，大型數(shù)據(jù)中心建設(shè)趨勢(shì)也是市場(chǎng)集中度提升的主要驅(qū)動(dòng)因素之一。IDC 因其單位運(yùn)營(yíng)成本與規(guī)模成反比而具有明顯的規(guī)模效應(yīng)，大型IDC的建設(shè)已成 行業(yè)趨勢(shì)。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上看，2017 年全球超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心數(shù)量為 386 個(gè)， 若以服務(wù)器安裝基數(shù)計(jì)算，超大型數(shù)據(jù)中心服務(wù)器約占全球數(shù)據(jù)中心總服務(wù)器 數(shù)量的 32%；到 2021 年，全球超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心數(shù)量將達(dá)到 628 個(gè)，服務(wù)器 數(shù)量占比將提升至 53%。從分布上看，根據(jù) Synergy Research 最新統(tǒng)計(jì)， 2018 年超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心達(dá)到 430 個(gè)，其中美國(guó)約占 40%，而中國(guó)僅占 8% 左右。
從地理分布上看，當(dāng)前全球 IDC資源主要集中在大城市周圍。IDC下游最終用 戶分布與其所在地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)程度呈正相關(guān)關(guān)系，這是由于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)網(wǎng)絡(luò) 覆蓋全、網(wǎng)絡(luò)使用率高，用戶對(duì) IDC 服務(wù)設(shè)施的需求也相對(duì)集中。根據(jù) Synergy 的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，以 2017 年 3 季度主要 IDC 廠商的主機(jī)托管收入為計(jì)算 標(biāo)準(zhǔn)，全球范圍看前 20 大城市的 IDC 主機(jī)托管收入占比近 59%。國(guó)內(nèi)情況， 根據(jù)工信部發(fā)展司發(fā)布的《全國(guó)數(shù)據(jù)中心應(yīng)用發(fā)展指引（2018）》，我國(guó) IDC 資源也主要集中在京津冀以及長(zhǎng)三角、珠三角地區(qū)，其中北京和上海（及周 邊）是 IDC 資源最集中分布的地區(qū)。
國(guó)內(nèi)一線城市對(duì) IDC 建設(shè)已明文收緊，具備資源優(yōu)勢(shì)的第三方 IDC 廠商競(jìng)爭(zhēng) 力凸顯。自 2012 年起，國(guó)家層面就相繼出臺(tái) IDC 相關(guān)政策，從準(zhǔn)入門檻、建 設(shè)指引等多個(gè)方面出發(fā)引導(dǎo) IDC 產(chǎn)業(yè)向規(guī)范化和綠色化方向發(fā)展，重慶、河 北、內(nèi)蒙等地也相繼發(fā)文規(guī)劃 IDC 建設(shè)。但與此同時(shí)，由于 IDC 資源過(guò)于集 中在一線城市周圍，為一線城市能耗、環(huán)境等帶來(lái)較大負(fù)擔(dān)，北京、上海已出 臺(tái)政策限制 IDC 建設(shè)。我們判斷，一線城市的 IDC 政策趨緊將是常態(tài)，在一 線城市及其周邊有資源優(yōu)勢(shì)和儲(chǔ)備的 IDC 廠商競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將更加突出。
3.4 服務(wù)器—行業(yè)趨勢(shì)向上拐點(diǎn)將至，國(guó)內(nèi)龍頭崛起機(jī)遇來(lái)臨
上游芯片廠商數(shù)據(jù)中心收入重回增長(zhǎng)，供給端業(yè)績(jī)改善超預(yù)期。2019Q3， Intel 數(shù)據(jù)中心事業(yè)部（DCG）收入同比、環(huán)比增速分別達(dá) 3.9%、28.1%，對(duì) 比上一季度的-10.2%、1.7%，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況大超市場(chǎng)預(yù)期。另外，公司對(duì) Q4 DCG 收入的增速指引為 5%左右，超過(guò)此前市場(chǎng)一致預(yù)期。除此之外， BMC 芯片主要提供商信驊的三季度收入同比、環(huán)比增速分別達(dá)到 18.0%、31.5%， 對(duì)比上一季度的-4.6%、-5.1%，回升趨勢(shì)顯著。我們認(rèn)為，從芯片廠商 Q3 業(yè) 績(jī)變動(dòng)情況來(lái)看，全球 IDC 建設(shè)即將進(jìn)入全面復(fù)蘇期。
下游云巨頭資本開支增速回升，需求側(cè)回暖跡象明顯。單一云巨頭的服務(wù)器 采購(gòu)量足夠大，同時(shí)追求成本和效率，通過(guò) OCP 組織逐漸實(shí)現(xiàn)了硬件開源， 最終催生了云服務(wù)器的出現(xiàn)。隨著云計(jì)算的發(fā)展，中小企業(yè)往云上遷移，云巨 頭的服務(wù)器采購(gòu)量將進(jìn)一步增加，對(duì)服務(wù)器行業(yè)的影響也勢(shì)必加大。從數(shù)據(jù)上 看，云巨頭已成服務(wù)器行業(yè)主導(dǎo)力量，其資本開支情況左右服務(wù)器行業(yè)增速。 自 2011 年起至 2016 年，服務(wù)器行業(yè)大部分時(shí)間處于衰退或緩慢增長(zhǎng)階段。 2017Q1 是服務(wù)器行業(yè)出貨量和銷售額的拐點(diǎn)，從二季度起，服務(wù)器出貨量和 銷售額開始同比快速攀升。對(duì)比 2014Q1 以來(lái)服務(wù)器行業(yè)的出貨量、銷售額與 FAMGA和 BAT 的合計(jì)資本開支，可以發(fā)現(xiàn) 2017Q1 起服務(wù)器的出貨量和銷售 額跟互聯(lián)網(wǎng)巨頭的資本開支整體高度相關(guān)。如前所述，經(jīng)歷了幾個(gè)季度的庫(kù)存 消耗后，云廠商資本開支回暖跡象明顯，服務(wù)器行業(yè)有望迎來(lái)趨勢(shì)拐點(diǎn)。
5G 商用在即，邊緣計(jì)算服務(wù)器需求有望爆發(fā)。作為一種運(yùn)算架構(gòu)，邊緣計(jì)算 的產(chǎn)生是為了解決萬(wàn)物互聯(lián)背景下集中式運(yùn)算架構(gòu)中帶寬和延遲兩大瓶頸問(wèn) 題，IDC 預(yù)計(jì) 2020 年超過(guò) 50%的數(shù)據(jù)需要在網(wǎng)絡(luò)邊緣側(cè)分析與處理。IHS 預(yù) 測(cè)，至 2020 年全球物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備數(shù)將達(dá)到 307 億臺(tái)，相當(dāng)于人均 4 臺(tái)物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備；至 2025 年，全球物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備數(shù)將達(dá)到 754 億臺(tái)。另?yè)?jù) IDC 預(yù)測(cè)，全球物 聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)總量將從 2018 年的 33ZB（zettabytes）增長(zhǎng)至 2025 年的 175ZB， 年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 61%。
邊緣計(jì)算從上至下可分為中心云、邊緣網(wǎng)絡(luò)和終端設(shè)備三級(jí)，其中中心云由集 中式的數(shù)據(jù)中心和核心網(wǎng)構(gòu)成，提供最密集的 IT 資源，同時(shí)是整個(gè)計(jì)算網(wǎng)絡(luò) 的總協(xié)調(diào)中心；邊緣網(wǎng)絡(luò)是指從中心云到終端設(shè)備這一路徑上的所有 IT 資 源，包括計(jì)算資源、存儲(chǔ)資源和網(wǎng)絡(luò)資源；終端設(shè)備并非孤立運(yùn)行，而有可能 作為邊緣計(jì)算的一部分被邊緣網(wǎng)絡(luò)調(diào)度以提供相應(yīng)的 IT 資源。在 5G商用即將 展開的大背景下，邊緣計(jì)算產(chǎn)業(yè)鏈快速迭代：芯片端，傳統(tǒng)芯片龍頭加速推出 邊緣計(jì)算芯片；網(wǎng)絡(luò)端，電信運(yùn)營(yíng)商積極布局，年內(nèi)有望實(shí)現(xiàn)邊緣業(yè)務(wù)規(guī)模部 署；應(yīng)用端，巨頭探索時(shí)延敏感場(chǎng)景下的邊緣計(jì)算落地。
服務(wù)器技術(shù)方案在面向 5G 和邊緣計(jì)算背景下的電信應(yīng)用時(shí)將發(fā)生重大變化， 符合 OTII 標(biāo)準(zhǔn)的邊緣計(jì)算服務(wù)器在 MWC 2019 上已被多家廠商推出。我們預(yù) 計(jì)，2020 年邊緣計(jì)算將會(huì)迎來(lái)較大規(guī)模的服務(wù)器部署行為。根據(jù) Global Market Insights，全球邊緣數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)將從目前的 40 億美元增長(zhǎng)到 2024年 130 億美元以上，市場(chǎng)空間廣闊。
AI 應(yīng)用加速落地，當(dāng)前正是 AI 算力投資時(shí)點(diǎn)。算力是 AI 發(fā)展的三大要素之 一，但 AI 時(shí)代服務(wù)器架構(gòu)將以異構(gòu)形式為主，以更好地適配深度學(xué)習(xí)框架。 深度學(xué)習(xí)包含線下模型訓(xùn)練和線上推理兩個(gè)計(jì)算環(huán)節(jié)。IDC 數(shù)據(jù)顯示，2018 年全年 M4、P4、T4等線上推理專用加速芯片銷售額達(dá) 3.6億美元，同比增加 近 650%，份額占比從 8.5%提升到 27.6%。同時(shí)，F(xiàn)PGA 銷售額（1300 萬(wàn)美元）和市場(chǎng)份額也快速提升，分別同比提升 17 倍和 10 倍。從 AI 滲透角度， AI 基礎(chǔ)架構(gòu)規(guī)模最大的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)占比由 2017 年的 71.6%下降至 63.2%，而 傳統(tǒng)行業(yè)的終端用戶開始采用人工智能解決方案并部署 GPU 服務(wù)器，其中政 府行業(yè)的占比同比翻倍，前期基數(shù)較小的交通、通信等行業(yè)均實(shí)現(xiàn)十?dāng)?shù)倍增 長(zhǎng)，預(yù)示 AI在除互聯(lián)網(wǎng)以外的行業(yè)加速滲透，AI產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程加速。
無(wú)論是線下訓(xùn)練還是線上推理，AI 投資都要從搭建計(jì)算平臺(tái)開始。從產(chǎn)業(yè)化 角度以及過(guò)去三年 GPU 服務(wù)器的增長(zhǎng)情況來(lái)看，算力的擴(kuò)張正處于爆發(fā)期。 根據(jù) IDC, 2018年 GPU 服務(wù)器銷售額約 13億美元，同比增速達(dá) 131%；2022 年中國(guó)以算力為核心的人工智能基礎(chǔ)架構(gòu)市場(chǎng)將超過(guò)50億美元，19-22 CAGR 達(dá) 32%；全球人工智能市場(chǎng)中用于算力的投資將超過(guò) 176 億美元，18-22 CAGR 超 30%。
3.5 SaaS—多重因素共振，當(dāng)前正是布局時(shí)點(diǎn)
關(guān)注經(jīng)濟(jì)下行周期下軟件行業(yè)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，SaaS 需求有望迎拐點(diǎn)。市場(chǎng)擔(dān) 心宏觀經(jīng)濟(jì)暫緩會(huì)對(duì)軟件行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生影響。從軟件業(yè)務(wù)收入增速及我國(guó) GDP 增速走勢(shì)來(lái)看，二者過(guò)去變動(dòng)趨勢(shì)基本吻合。但自 2017 年 Q1 起，二者走勢(shì)逐漸發(fā)生背離。我們認(rèn)為，這主要是技術(shù)驅(qū)動(dòng)帶來(lái)的相關(guān)性下滑。雖然經(jīng) 濟(jì)放緩會(huì)對(duì)傳統(tǒng)軟件行業(yè)產(chǎn)生一定負(fù)面影響，但這會(huì)更加相對(duì)利好 SaaS 行 業(yè)?？蛻粼谙滦兄芷诔鲇趦?nèi)部降本增效需求將更多的從傳統(tǒng)軟件行業(yè)向 SaaS 領(lǐng)域進(jìn)行遷移。我們認(rèn)為，下行周期中，軟件行業(yè)將產(chǎn)生結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，關(guān)注各 行業(yè)中積極進(jìn)行云轉(zhuǎn)型并取得一定成效的軟件龍頭。如 ERP 廠商金蝶國(guó)際、 用友網(wǎng)絡(luò)；金融 IT 行業(yè)恒生電子；醫(yī)療行業(yè)衛(wèi)寧健康等。
垂直領(lǐng)域有望最先誕生 SaaS 細(xì)分龍頭。我們認(rèn)為，類似醫(yī)療、金融等專業(yè)性 壁壘較高的垂直行業(yè)，其客戶黏性往往較強(qiáng)，龍頭在傳統(tǒng) IT 市場(chǎng)已占據(jù)絕對(duì) 優(yōu)勢(shì)，新進(jìn)入者難以搶奪份額。在此背景下，行業(yè)龍頭向 SaaS 轉(zhuǎn)型的進(jìn)程往 往更快，能夠迅速將原有老客戶轉(zhuǎn)化為云客戶，盈利時(shí)點(diǎn)更超前。如海外數(shù)字 媒體領(lǐng)域龍頭 Adobe，12 年宣布轉(zhuǎn)型后，6 年時(shí)間實(shí)現(xiàn)云收入占比超 87%； 國(guó)內(nèi)市場(chǎng)如廣聯(lián)達(dá)，15 年開始進(jìn)行云轉(zhuǎn)型，迅速將老客戶轉(zhuǎn)化上云，最早實(shí) 施的6個(gè)區(qū)域目前轉(zhuǎn)化率超80%。我們認(rèn)為，在專業(yè)性強(qiáng)的垂直領(lǐng)域有望最早 誕生細(xì)分 SaaS 龍頭，且仍將以傳統(tǒng)龍頭為主導(dǎo)。
通用領(lǐng)域面臨激烈競(jìng)爭(zhēng)，巨頭依托資源構(gòu)建生態(tài)或成重要布局方向。不同于 垂直型 SaaS 市場(chǎng)，ERP、CRM 等通用型企業(yè)管理軟件市場(chǎng)進(jìn)入壁壘較低， 八百客、銷售易、teambition、紛享銷客等原生 SaaS 廠商紛紛入局爭(zhēng)奪份 額；此外，釘釘以生態(tài)構(gòu)建者的姿態(tài)入局，以基礎(chǔ)服務(wù)免費(fèi)的方式迅速在小微 企業(yè)市場(chǎng)占據(jù)優(yōu)勢(shì)，為行業(yè)帶來(lái)更多變數(shù)，進(jìn)一步提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度。我 們認(rèn)為，深耕行業(yè)多年經(jīng)驗(yàn)豐富的傳統(tǒng)軟件巨頭（如金蝶、用友）或具備較強(qiáng) 生態(tài)構(gòu)建能力的互聯(lián)網(wǎng)廠商（如阿里釘釘）未來(lái)最有希望在 SaaS 行業(yè)取得頭 部位置；無(wú)力構(gòu)建完整生態(tài)的 SaaS 廠商將專注縱深領(lǐng)域，在細(xì)分市場(chǎng)獲取優(yōu) 勢(shì)，或選擇成為巨頭生態(tài)的參與者。
SaaS 定制化需求強(qiáng)，提升產(chǎn)品可配置性是行業(yè)發(fā)展的必然趨勢(shì)，未來(lái)市場(chǎng)集 中度將持續(xù)提升。B 端市場(chǎng)中，不同行業(yè)的企業(yè)組織形態(tài)不同，工作模式及業(yè) 務(wù)流程也千差萬(wàn)別，故其對(duì)管理軟件也產(chǎn)生了相應(yīng)的定性化需求；這種需求伴 隨企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)大而愈發(fā)強(qiáng)烈。不同企業(yè)間的差異性難以通過(guò)一個(gè)解決方案去 滿足。我們認(rèn)為，SaaS 行業(yè)未來(lái)將逐步從標(biāo)準(zhǔn)化轉(zhuǎn)向個(gè)性化；SaaS 廠商的 標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品可以獲取規(guī)模用戶，但只有滿足個(gè)性化需求才能夠提升用戶粘性及 ARPU 值；多元化布局，提升產(chǎn)品可配置性將成為 SaaS 廠商發(fā)展的必然趨 勢(shì)。故我們認(rèn)為國(guó)內(nèi) SaaS 行業(yè)市場(chǎng)集中度將持續(xù)提升。從海外市場(chǎng)發(fā)展歷程 來(lái)看，2015年全球 SaaS市場(chǎng) CR5約 32%；截止 2019年 Q1，根據(jù) Synergy Research最新統(tǒng)計(jì)，行業(yè) CR5已超過(guò) 50%。
行業(yè)目前已經(jīng)開始有質(zhì)量的增長(zhǎng)，未來(lái) 3-5 年將迎高速發(fā)展階段。受宏觀經(jīng) 濟(jì)、政策、技術(shù)等多方面因素影響，2018 年開始國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廠商均開始向企 業(yè)級(jí)市場(chǎng)發(fā)力，傳統(tǒng)軟件龍頭如金蝶、用友、廣聯(lián)達(dá)、匯納、石基等也都在大 力向云化轉(zhuǎn)型，初創(chuàng)企業(yè)中也陸續(xù)涌現(xiàn)像紛享銷客、Teambition、北森這樣的 優(yōu)質(zhì)廠商，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)云計(jì)算行業(yè)2B時(shí)代來(lái)臨，SaaS市場(chǎng)發(fā)展拐點(diǎn)將至：
我國(guó) SaaS 企業(yè)的國(guó)產(chǎn)化替代機(jī)會(huì)已經(jīng)出現(xiàn)。上一個(gè)管理軟件時(shí)代我國(guó)通用型 軟件廠商（如金蝶、用友）的布局及技術(shù)實(shí)力都相對(duì)落后，因而無(wú)法切入大型 集團(tuán)企業(yè)市場(chǎng)。從目前的發(fā)展來(lái)看，在 SaaS 的普及過(guò)程中，國(guó)內(nèi)廠商正逐漸 實(shí)現(xiàn)部分國(guó)產(chǎn)化替代，如此前北方工業(yè)使用 Oracle、中石油使用 SAP，而上 云時(shí)均選擇了國(guó)內(nèi)企業(yè)產(chǎn)品。貿(mào)易摩擦以來(lái)，自主可控概念在過(guò)國(guó)內(nèi)日益明 顯，我們認(rèn)為，SaaS 正好為國(guó)內(nèi)軟件企業(yè)提供了彎道超車的機(jī)會(huì)。
市場(chǎng)接受度變高，大企業(yè)開始上云。2018 年以來(lái)，數(shù)字化轉(zhuǎn)型基本成為“全 民趨勢(shì)”，過(guò)去的市場(chǎng)紅利正在褪去，企業(yè)開始有意識(shí)的用數(shù)字化手段提高內(nèi) 部管理效率。2018 年國(guó)內(nèi)公有云市場(chǎng)增速達(dá)到歷史高點(diǎn) 88.4%，溫氏股份、 中石油、龍大肉食、萬(wàn)達(dá)等大企業(yè)都開始積極上云。
政策支撐和技術(shù)儲(chǔ)備到位。SaaS的發(fā)展離不開底層 IaaS和 PaaS的支撐，過(guò) 去發(fā)展中我國(guó) IaaS 廠商積攢了較強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力，aPaaS 層也涌現(xiàn)出像氚云、 銷售易、金蝶蒼穹、用 IUAP 等優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。政策層面，2018 年有 19 個(gè)省市 推出企業(yè)上云規(guī)劃，不完全統(tǒng)計(jì)到 20年我國(guó)將新增 130萬(wàn)家以上企業(yè)上云。
渠道意識(shí)覺(jué)醒。行業(yè)發(fā)展到今天，廠商逐漸意識(shí)到 SaaS 的推動(dòng)仍然離不開渠 道的幫助。去年開始，幾家國(guó)內(nèi) SaaS 廠商均開始提高渠道商銷售云產(chǎn)品的提 成比重。順應(yīng)行業(yè)發(fā)展，下游代理商也開始逐漸接受云服務(wù)的模式。據(jù)統(tǒng)計(jì)， 2018 年軟件渠道的云業(yè)務(wù)收入平均占比已超過(guò) 30%，其中頂級(jí)渠道（凈利潤(rùn) 率超過(guò) 30%）的云業(yè)務(wù)占比已達(dá)到 40%。
因此，我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi) SaaS 市場(chǎng)的發(fā)展拐點(diǎn)即將到來(lái)，當(dāng)前是布局優(yōu)勢(shì) SaaS 標(biāo)的最好時(shí)機(jī)。
四、物聯(lián)網(wǎng)—行業(yè)景氣度持續(xù)高漲，重點(diǎn)關(guān)注感知層投資機(jī)會(huì)4.1 連接數(shù)快速增長(zhǎng)，物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)景氣度持續(xù)
物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，2020年我國(guó)有望超1.8萬(wàn)億。伴隨技術(shù)逐漸成熟、 政策支持力度加大，我國(guó)物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)迅速增長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)成熟度持續(xù)提升。據(jù)工 信部數(shù)據(jù)，2016、2017年我國(guó)物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)規(guī)模分別為0.96萬(wàn)億及1.15萬(wàn)億， 預(yù)計(jì)到 2020 年將超 1.8 萬(wàn)億。
物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)快速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2019年三大運(yùn)營(yíng)商連接數(shù)達(dá)到11~12億。2017 年全球物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)達(dá)到 84 億，首次超越人的連接；據(jù) GSMA 預(yù)測(cè)，2018 年全球連接數(shù)將超過(guò) 90 億，到 2025 年有望達(dá)到 251 億。工信部數(shù)據(jù)，截至 2018H1，我國(guó)物聯(lián)網(wǎng)終端用戶數(shù)已達(dá)到 4.65 億，是去年同期的 2.5 倍；據(jù) 2019 年中報(bào)，中國(guó)移動(dòng)物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)達(dá) 6.93 億；中國(guó)聯(lián)通及中國(guó)電信上半年 連接數(shù)分別達(dá)到 1.24 億及 1.33 億；三大運(yùn)營(yíng)商連接數(shù)合計(jì) 9.5 億。我們預(yù) 計(jì)，2019 年全年我國(guó)三大運(yùn)營(yíng)商物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)有望達(dá)到 11~12 億。
4.2 物聯(lián)網(wǎng)處于發(fā)展初期，產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會(huì)在感知層
物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈延伸細(xì)長(zhǎng)，各環(huán)節(jié)初步完善靜待下游應(yīng)用爆發(fā)。感知層包括傳 感器、芯片和無(wú)線模組等，物聯(lián)網(wǎng)底層硬件已經(jīng)成熟完善。網(wǎng)絡(luò)層主要是運(yùn)營(yíng) 商建基站提供網(wǎng)絡(luò)服務(wù)，以及收取聯(lián)網(wǎng)設(shè)備流量費(fèi)。目前 2G/3G/4G 基站早已全覆蓋，NB-IoT 網(wǎng)絡(luò)已具備全國(guó)覆蓋可商用的能力，5G 還在建設(shè)周期中。平 臺(tái)層就是云計(jì)算的 PaaS 層，物聯(lián)網(wǎng)生來(lái)就建設(shè)在云上，PaaS 層在技術(shù)實(shí)現(xiàn) 上沒(méi)有難處，關(guān)鍵在于應(yīng)用沒(méi)有起來(lái)，PaaS 層難以做大生態(tài)。集成應(yīng)用是物 聯(lián)網(wǎng)技術(shù)落地的最后一環(huán)，目前的痛點(diǎn)在于解決方案提供商的商業(yè)探索還未取 得進(jìn)展，沒(méi)能提供成熟的服務(wù)與產(chǎn)品?？傮w來(lái)看，物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈初步完善， 靜待下游應(yīng)用爆發(fā)。
應(yīng)用及服務(wù)價(jià)值尚未兌現(xiàn)，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會(huì)在感知層。據(jù)中國(guó)電信數(shù) 據(jù)，全球物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈中應(yīng)用和服務(wù)價(jià)值占比最大，達(dá) 45%，Gartner 預(yù)測(cè) 2020 年物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用與服務(wù)產(chǎn)值將達(dá)到2620 億美元，市場(chǎng)規(guī)模超過(guò)物聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ) 設(shè)施領(lǐng)域的 4 倍。產(chǎn)業(yè)鏈中網(wǎng)絡(luò)和連接價(jià)值占比約 10%，從我國(guó)運(yùn)營(yíng)商目前 收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，連接尚未能取得規(guī)模性收入。中國(guó)移動(dòng) 2019H1 年實(shí)現(xiàn)總收入 3894 億元，其中物聯(lián)網(wǎng)收入 52 億元；總連接數(shù)達(dá) 18.03 億個(gè)，物聯(lián)網(wǎng)連接達(dá) 6.93 億個(gè)。從結(jié)構(gòu)上來(lái)看，物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)占中移動(dòng)總連接數(shù)約 38.44%，而收 入占比為1.34%。我們認(rèn)為，我國(guó)仍處物聯(lián)網(wǎng)發(fā)展早期，未來(lái)5年做大連接是 關(guān)鍵，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會(huì)在感知層。運(yùn)營(yíng)商掌握市場(chǎng)最大連接數(shù)，也無(wú)法 實(shí)現(xiàn)應(yīng)用及服務(wù)價(jià)值的兌現(xiàn)，主要原因在于當(dāng)前的連接是低價(jià)值的連接，隨 著 4G/5G 物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用場(chǎng)景的落地，連接的價(jià)值進(jìn)入提升周期，下游平臺(tái)、應(yīng) 用及服務(wù)隨高價(jià)值連接的做大而受益。
物聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)生的 MEMS 增量市場(chǎng)在 110 億元，占市場(chǎng)總量約 10%，預(yù)計(jì) 2025 年提升到 20%。在物聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，符合需求的傳感器必須具備低功耗、微型 化、智能化、多功能復(fù)合等特性。MEMS 產(chǎn)品有智能化、集成化、低功耗 化、微型化特點(diǎn)，滿足物聯(lián)網(wǎng)低功耗、小尺寸、成本低的需求。我們認(rèn)為，當(dāng) 前物聯(lián)網(wǎng)貢獻(xiàn)的 MEMS 增量市場(chǎng)在 110 億元，未來(lái) 5 年復(fù)合增長(zhǎng)率 21%， 2025年增量市場(chǎng)達(dá)340億元。據(jù)Yole development統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前全球MEMS傳 感 165 億美元，物聯(lián)網(wǎng)貢獻(xiàn)市場(chǎng)占比約 10%，到 2025 年預(yù)計(jì)這一比例提升到 20%。
32 位 MCU 受益于物聯(lián)網(wǎng)浪潮，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)廠商崛起。受益于物聯(lián)網(wǎng)（IoT）和 可穿戴設(shè)備等需求， 32位MCU份額持續(xù)擴(kuò)大。據(jù)IC insight統(tǒng)計(jì)，早在2015 年，全球 32 位 MCU 出貨量超過(guò) 4 位、8 位與 16 位 MCU 出貨量總和，占到 總體 MCU 市場(chǎng)的 54%。據(jù) IC insight，汽車 MCU 占比最高達(dá)到 39%，約有 9%來(lái)自物聯(lián)網(wǎng)中用于連接車輛的微型控制器，預(yù)計(jì)到 2025 年物聯(lián)網(wǎng)對(duì)于 MCU 的貢獻(xiàn)比例會(huì)達(dá)到 20%。我國(guó) 32 位 MCU 主要依賴進(jìn)口，國(guó)內(nèi)廠商于 2016年開始布局 32位 MCU，如今 MCU 出貨量初具規(guī)模。
32 位 MCU 價(jià)格企穩(wěn)且需求反彈，利好國(guó)內(nèi)具有 32 位 MCU 出貨能力廠商。 據(jù) IC insight 報(bào)告顯示，32 位 MCU平均售價(jià)已經(jīng)結(jié)束下滑，2013 至 2018 年 期間平均銷售價(jià)格 CAGR 下跌 16.1%，2018 年至 2023 年估計(jì)將下跌 CAGR 3.7%。貿(mào)易戰(zhàn)以及車市遇冷，導(dǎo)致 2019 年 MCU 慘淡衰退，預(yù)計(jì)到 2020 年 開始反彈回歸。價(jià)格企穩(wěn)和需求反彈，MCU整體市場(chǎng)2020年景氣度較高，國(guó) 內(nèi)已具備 32 位 MCU 出貨能力的廠商具有確定性利好。國(guó)內(nèi)廠商兆易創(chuàng)新 32 位 MCU出貨量最多，去年出貨量破億顆，營(yíng)收 4億。
技術(shù)進(jìn)步和行業(yè)擴(kuò)張雙重驅(qū)動(dòng)，無(wú)線模組處于量?jī)r(jià)齊升周期。通信技術(shù)的升 級(jí)及應(yīng)用，高端模組逐漸替換低端模組，出現(xiàn) 2G 向 NB-IoT 轉(zhuǎn)換，3G 向高速 通信的 4G/5G 迭代的趨勢(shì)。行業(yè)整體研判 2G/3G 模組增長(zhǎng)放緩，NB-IoT/4G 加速放量，5G 小規(guī)模應(yīng)用，未來(lái)出貨量集中在 NB-IoT/4G/5G 三種產(chǎn)品。隨 著 4G/5G出貨量占比提升，模組整體 ASP提高。4G/5G產(chǎn)品技術(shù)的普及以及 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的成熟，推動(dòng)新行業(yè)應(yīng)用如車聯(lián)網(wǎng)等快速發(fā)展，帶來(lái)模組出貨量的提 升。當(dāng)前模組市場(chǎng)空間在 200 億元，預(yù)計(jì)到 2021 年達(dá)到 400 億元，2025 達(dá) 到 850 億元，其中 500 億是 5G 模組的份額。中國(guó) 2020 年正式進(jìn)入 5G 網(wǎng)絡(luò) 大規(guī)模建設(shè)期，判斷 5G物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用將會(huì)在 2021年進(jìn)入規(guī)?；厔?shì)。
模組行業(yè)高速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)廠商增速遠(yuǎn)高于國(guó)外。分析全球頭部模組廠商營(yíng)收 情況可知，從 2014 年開始全球無(wú)線模組市場(chǎng)規(guī)模加速放量周期。2014 年至 2018 年，頭部模組廠商總營(yíng)收復(fù)合增速達(dá)到 16%。而國(guó)內(nèi)廠商的成本優(yōu)勢(shì)和 全球化戰(zhàn)略的擴(kuò)張，進(jìn)一步壓縮國(guó)外廠商的生存空間，國(guó)內(nèi)廠商2014-2018年 復(fù)合增長(zhǎng)率普遍在 40%以上，國(guó)外廠商在 10%左右。sierra wireless 2019Q3 季度營(yíng)收同比下降 14.5%，Telit營(yíng)收同樣出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)情況。而國(guó)內(nèi)廠商依然保 持50%增長(zhǎng)率的高歌猛進(jìn)的態(tài)勢(shì)，海外銷售占比提升帶動(dòng)毛利率提升1-2個(gè)百 分點(diǎn)，國(guó)內(nèi)廠商搶占國(guó)外廠商市場(chǎng)份額的情況還將持續(xù)。
國(guó)內(nèi)模組廠商戰(zhàn)略各異，通用型模組廠商全方位受益于物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)紅利。根 據(jù)戰(zhàn)略布局差異，可以將國(guó)內(nèi)模組廠商做如下分類：1）通用型模組：移遠(yuǎn)通 信布局 2G、3G、4G、5G、NB 和 GNSS 模組，產(chǎn)品廣泛用于無(wú)線支付、車 載運(yùn)輸、智慧能源、智慧城市、智能安防、無(wú)線網(wǎng)關(guān)、工業(yè)應(yīng)用、醫(yī)療健康和 農(nóng)業(yè)環(huán)境等眾多領(lǐng)域。2）垂直行業(yè)應(yīng)用模組廠商：移為通信主要涉及物聯(lián)網(wǎng) 景氣度較高的行業(yè)，做好一個(gè)行業(yè)再擴(kuò)散到其他領(lǐng)域，目前在傳統(tǒng)車載、物品 追蹤以及個(gè)人追蹤產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，延伸至動(dòng)物溯源及共享經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域。3）模組 +平臺(tái)模式：日海智能并購(gòu)國(guó)內(nèi)領(lǐng)先模組廠商芯訊通、龍尚科技，并且投資全 球領(lǐng)先的物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)商美國(guó)艾拉，與其在國(guó)內(nèi)成立合資公司，整合物聯(lián)網(wǎng)“云 +端”生態(tài)。
產(chǎn)業(yè)鏈廠商依據(jù)自身資源稟賦涉足物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)層。目前物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)主要參與 者包括五類：一、垂直行業(yè)龍頭，如海爾 U+、GE Predix 平臺(tái)等；二、電信 運(yùn)營(yíng)商，如中國(guó)移動(dòng)的 OneNET 平臺(tái)；三、云廠商，阿里云 Link、AWS IoT 等；四、模組廠商，Sierra、Telit 等；五、創(chuàng)業(yè)公司，如云智易、機(jī)智云。物 聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，據(jù) IoT Analytics 統(tǒng)計(jì)，2017 年全球物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái) 數(shù)達(dá) 450 家，同比增長(zhǎng)近 30%。我們認(rèn)為，不同類型企業(yè)占據(jù)優(yōu)勢(shì)不同，云 計(jì)算廠商強(qiáng)在技術(shù)及生態(tài)，能夠通過(guò) PaaS 平臺(tái)實(shí)現(xiàn)賦能；模組廠商占據(jù)入口 優(yōu)勢(shì)，模組產(chǎn)品能夠?yàn)槠脚_(tái)進(jìn)行快速引流；垂直行業(yè)企業(yè)具備更強(qiáng)的行業(yè)縱 深，能夠提供更加貼合需求的解決方案。
4.3 應(yīng)用層面— 短期看好智能家居、智慧城市，長(zhǎng)期車聯(lián)網(wǎng)和工業(yè)互聯(lián)價(jià)值更高
未來(lái)五年工業(yè)級(jí)物聯(lián)網(wǎng)是行業(yè)主要驅(qū)動(dòng)力，智能家居和智能樓宇連接數(shù)增量 最大。據(jù) GSMA《2020 全球移動(dòng)趨勢(shì)報(bào)告》，2019 年全球連接數(shù) 100 億，到 2025 年增長(zhǎng)到 250 億。未來(lái)五年連接數(shù)增長(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于工業(yè)級(jí)應(yīng)用， 從細(xì)分領(lǐng)域來(lái)看，智能家居和智能樓宇的連接數(shù)增量最大，分別增長(zhǎng) 32 億和 50 億。
從連接價(jià)值和產(chǎn)業(yè)成熟度判斷短期智能家居和智慧城市最有可能落地，長(zhǎng)期 車聯(lián)網(wǎng)和工業(yè)互聯(lián)價(jià)值更高。目前物聯(lián)網(wǎng)典型應(yīng)用是智能家居、智慧城市、 車聯(lián)網(wǎng)和工業(yè)互聯(lián)，都屬于大顆粒應(yīng)用場(chǎng)景，是物聯(lián)網(wǎng)落地的關(guān)鍵應(yīng)用。從連 接價(jià)值和產(chǎn)業(yè)成熟度兩方面來(lái)看：智能家居和智慧城市連接價(jià)值小但產(chǎn)業(yè)成熟 度高，其需要的 WiFi 和 NB-IoT 模組售價(jià)在 10~30 元，連接最便宜。車聯(lián)網(wǎng) 和工業(yè)物聯(lián)則屬于連接價(jià)值大產(chǎn)業(yè)成熟度低的應(yīng)用，聯(lián)網(wǎng)所需要的 5G 模組還 不成熟，價(jià)格在 999-3000 元。我們認(rèn)為，短期內(nèi)看好智能家居和智慧城市解 決方案的落地推動(dòng)物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)的增長(zhǎng)，長(zhǎng)期看好車聯(lián)網(wǎng)和工業(yè)互聯(lián)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng) 規(guī)模的發(fā)展。
4.3.1 智能家居—單品智能到全屋智能解決方案的落地
消費(fèi)者對(duì)智能家居采用持續(xù)增長(zhǎng)，2023 年達(dá)到萬(wàn)億規(guī)模。據(jù) Strategy Analytics《2019 年全球智能家居市場(chǎng)》預(yù)測(cè)，到 2019 年，智能家居相關(guān)硬 件、服務(wù)和安裝費(fèi)用上的支出將達(dá)到 1030 億美元，并將以 11％的復(fù)合年均增 長(zhǎng)率增長(zhǎng)到 2023年的 1570 億美元。截至 2018年底，全球已有 2億多家庭擁 有至少一臺(tái)智能家居設(shè)備；到 2023 年，隨著全球?qū)⒂?30%的寬帶家庭會(huì)使用 智能家居設(shè)備，使用智能家居的家庭將會(huì)再增加 1億。 到 2023年底，將有超 過(guò) 64億臺(tái)智能家居設(shè)備在使用或平均每個(gè)使用智能家居的家庭將擁有 21臺(tái)設(shè) 備。
從搶奪智能家居入口到全屋智能競(jìng)爭(zhēng)格局。智能家居發(fā)展初期，硬件種類還 比較少，布局者主要爭(zhēng)奪智能音箱這一入口級(jí)設(shè)備。2016 是智能音箱元年， Amazon 發(fā)布多形態(tài)產(chǎn)品，阿里、小米等入局混戰(zhàn)，之后進(jìn)入低價(jià)放量周期。 智能音箱全球出貨量每季度再創(chuàng)新高，預(yù)計(jì) 2022 年智能音箱銷售量突破 1.5 億臺(tái)，市場(chǎng)銷售額 74億美金，占智能娛樂(lè)的 18.5%。2018年開始，家庭場(chǎng)景 中智能設(shè)備種類增多，智能門鎖、智能照明、智能攝像頭、智能開關(guān)等智能單 品的普及，全屋智能解決方案成為新的潮流。
地產(chǎn)商、家電廠商、云廠商合作共贏，推動(dòng)全屋智能解決方案的落地。全屋 智能實(shí)現(xiàn)的障礙主要有：1）通信協(xié)議不統(tǒng)一；2）僅靠地產(chǎn)和家裝企業(yè)難以 完成 IoT 和云服務(wù)集成化交付；3）全屋智能建成后，統(tǒng)一迭代升級(jí)困難。地 產(chǎn)商、家裝商、云廠商協(xié)同一致，解決全屋智能中“智能孤島”的難題。云廠 商如華為的 HiLink 開放平臺(tái)，推出“IoT 開發(fā)使能三件套”，解決了智能設(shè)備 通信協(xié)議不統(tǒng)一的難題，同時(shí)為合作的家電廠商賦能，目前已有600家加盟生 態(tài)伙伴。家電廠商下沉到整裝市場(chǎng)，如海爾發(fā)布三大整裝品牌，滿足不同人群的一站式全屋整裝需求，目前終端銷售渠道突破 1000 家，并在 3 年內(nèi)以每年 2000 家速度遞增，到 2021 年突破 5000 家。地產(chǎn)商在智能家居浪潮中也積極 開放合作，華為合作的地產(chǎn)商有綠地、中海地產(chǎn)等 10 家知名地產(chǎn)商，海爾與 萬(wàn)科集團(tuán)、魯能集團(tuán) 8 大地產(chǎn)企業(yè)戰(zhàn)略合作。從 2019 年雙十一的數(shù)據(jù)來(lái)看， 智能家居躍然成為銷售黑馬，智能控制器龍頭和而泰、拓邦股份有望受益。
4.3.2 智慧城市—安防、交通、共享經(jīng)濟(jì)是重點(diǎn)應(yīng)用場(chǎng)景
智慧城市技術(shù)相關(guān)投資加碼，試點(diǎn)工作范圍擴(kuò)大。IDC 預(yù)測(cè)，2023 年全球智 慧城市技術(shù)相關(guān)投資將達(dá)到 1894,6 億美元，中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 389.2 億美 元。中國(guó)市場(chǎng)的三大重點(diǎn)投資領(lǐng)域依次為彈性能源管理與基礎(chǔ)設(shè)施、數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng) 的公共安全治理以及智能交通。在預(yù)測(cè)期間內(nèi)（2018-2023 年），三者支出將 持續(xù)超出整體智慧城市投資的一半。計(jì)算科技部、工信部、國(guó)家測(cè)繪地理信息 局、發(fā)改委所確定的智慧城市相關(guān)試點(diǎn)數(shù)量，截至 2019 年 9 月我國(guó)智慧城市 試點(diǎn)數(shù)量已經(jīng)超過(guò) 700 個(gè)(其中部分城市有重疊)，涉及交通、電網(wǎng)、零售、公 共安全等多個(gè)領(lǐng)域。
安防是智慧城市重要應(yīng)用場(chǎng)景，AI+安防帶來(lái)更高成長(zhǎng)空間。伴隨高清視頻、 AI、云計(jì)算等技術(shù)發(fā)展，安防系統(tǒng)正在經(jīng)歷由傳統(tǒng)被動(dòng)防御升級(jí)為主動(dòng)判斷及 預(yù)警的智能防御。安防市場(chǎng)是智慧城市的重點(diǎn)應(yīng)用場(chǎng)景之一，IoT+AI 技術(shù)將 大幅提升安防效率，逐步由“看得見(jiàn)”—“看得清”—“看得懂”升級(jí)。我們 認(rèn)為，安防行業(yè)的需求主體正由 G 端向 B 端及 C 端逐步轉(zhuǎn)移；此外，技術(shù)驅(qū) 動(dòng)下，行業(yè)的邊界正在拓寬，未來(lái) IoT+AI+視頻監(jiān)控將進(jìn)逐步下沉至自動(dòng)駕 駛、智慧醫(yī)療、環(huán)境監(jiān)測(cè)等下游新興應(yīng)用，市場(chǎng)空間將進(jìn)一步提升。我們預(yù)計(jì) 到 2020 年我國(guó)安防行業(yè)整體規(guī)模將超過(guò) 9000億元。
接棒 ETC 政策紅利，智慧停車、智能交通新場(chǎng)景發(fā)力。交通運(yùn)輸部要求，到 2019 年 12 月底，全國(guó) ETC 用戶數(shù)量突破 1.8 億，高速公路收費(fèi)站 ETC 全覆 蓋，高速公路不停車快捷收費(fèi)率達(dá)到 90%以上。交通運(yùn)輸部發(fā)布的數(shù)據(jù)顯 示，截至 11 月 6 日，全國(guó) ETC 用戶數(shù)量已達(dá)到發(fā)行總目標(biāo)的 84.01%，這意 味著 ETC 市場(chǎng)已接近飽和。我們認(rèn)為，ETC 增量市場(chǎng)爆發(fā)后，下一個(gè)接力的 交通場(chǎng)景是智慧停車。國(guó)內(nèi)停車設(shè)施建設(shè)速度無(wú)法滿足汽車保有量的增長(zhǎng)速 度，停車位供給缺口巨大，看好智慧城市中智慧停車的發(fā)展，建議關(guān)注智能停 車場(chǎng)管理龍頭捷順科技和 ETC 龍頭金溢科技。
共享經(jīng)濟(jì)興起，物聯(lián)網(wǎng)移動(dòng)資產(chǎn)管理成為新亮點(diǎn)。2018 年我國(guó)共享經(jīng)濟(jì)交易 規(guī)模 29420 億元，比上年增長(zhǎng) 41.6%。從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，生活服務(wù)、生產(chǎn)能 力、交通出行三個(gè)領(lǐng)域共享經(jīng)濟(jì)交易規(guī)模位居前三，分別為 15894 億元、 8236億元和 2478億元。從發(fā)展速度來(lái)看，生產(chǎn)能力、共享辦公、知識(shí)技能三 個(gè)領(lǐng)域增長(zhǎng)最快,分別較上年增長(zhǎng)97.5%、87.3%和70.3%。物聯(lián)網(wǎng)是共享經(jīng)濟(jì) 的基礎(chǔ)，在對(duì)共享單車、共享充電樁等資產(chǎn)管理中發(fā)揮著不可或缺的作用，共 享經(jīng)濟(jì)的興起也是物聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的新的一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)。
4.3.3 車聯(lián)網(wǎng)—5G V2X 先在商用車啟動(dòng)再到乘用車
5G賦能推動(dòng)車聯(lián)網(wǎng)的爆發(fā)式增長(zhǎng)。2018年工信部印發(fā)《車聯(lián)網(wǎng)（智能網(wǎng)聯(lián)汽 車）產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃》指出，必須加快基于 5G 設(shè)計(jì)之車聯(lián)網(wǎng)無(wú)線通訊技術(shù) (5G-V2X)等關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)及部分場(chǎng)景商業(yè)化應(yīng)用，積極建置通訊和運(yùn)算整合 之車聯(lián)網(wǎng)體系架構(gòu)。5G商用加快車聯(lián)網(wǎng)從LTE-V2X向5G -V2X跨越，在實(shí)現(xiàn) 基本的車聯(lián)網(wǎng)安全業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，5G-V2X 實(shí)現(xiàn)高級(jí)復(fù)雜的車聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，如提 供傳感器信息共享、無(wú)信號(hào)燈協(xié)作式通行、汽車支付等等。預(yù)計(jì) 5G 會(huì)加速車 聯(lián)網(wǎng)的落地，在 2020 年 H2-2021 年 H1 車聯(lián)網(wǎng)將開啟高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。根據(jù)中國(guó)聯(lián)通數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì) 2020 年，全球 V2X 市場(chǎng)將突破 6500 億元，中國(guó) V2X 用戶將超過(guò) 4000 萬(wàn)，滲透率超過(guò) 20%，市場(chǎng)規(guī)模超過(guò) 2000 億。
5G-V2X 先在商用車啟動(dòng)再到乘用車。目前 5G-V2X 已在智能重卡上使用，移 遠(yuǎn)通信與上汽合作的 5G（5G-V2X）智能重卡實(shí)現(xiàn)“全球首次 5G AI智能化港 區(qū)作業(yè)”；華為與歐曼攜手開啟 5G 環(huán)境下 V2X 新時(shí)代，福田戴姆勒汽車率先 將 5G技術(shù)融入歐曼超級(jí)重卡。2019 年 4 月 15 日，C-V2X 商用路標(biāo)用路標(biāo)在 上海正式公布，廣汽、上汽、東風(fēng)、長(zhǎng)安、一汽、北汽、江淮、長(zhǎng)城、東南、 眾泰、江鈴集團(tuán)新能源、比亞迪、宇通等 13 家車企共同宣布支持 C-V2X 商用 路標(biāo)，并預(yù)期在 2020 年 H2~2021年 H1正式上市裝有 C-V2X 模塊的汽車。
4.3.4 工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)—工業(yè)自動(dòng)化與信息化并進(jìn)，5G +工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)成為大趨勢(shì)
IIoT重塑制造業(yè)數(shù)字化基礎(chǔ)，2023年全球物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)3100億美元。物 聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的迅速發(fā)展以及制造企業(yè)數(shù)字化的迫切需求，全球物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò) 大。根據(jù) IoT Analytics 預(yù)測(cè)，全球工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)為 64 億美元，到 2023 年 增長(zhǎng)到 310 億美元，復(fù)合增長(zhǎng)率 37%。其中占比最多的為加工制造業(yè)、運(yùn)輸 行業(yè)和公用事業(yè)。據(jù) CCID 預(yù)測(cè)，2020 年我國(guó)工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到 7700億元以上，年復(fù)合增速約 18%。
我國(guó)目前尚處于工業(yè)自動(dòng)化向信息化演進(jìn)中，距離工業(yè)智能化尚有較大距 離。工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是產(chǎn)業(yè)升級(jí)的必然方向，但我國(guó)制造業(yè)目前整體信息化水平較 低，多數(shù)制造業(yè)尚處于自動(dòng)化改造期，3C 行業(yè)自動(dòng)化率僅在 15%~25%之 間，無(wú)法完全脫離人力操作。從工業(yè)機(jī)器人的指標(biāo)來(lái)看，2018 年我國(guó)工業(yè)機(jī) 器人密度為每萬(wàn)人 63 臺(tái)，低于世界平均水平。工業(yè)智能化程度高的國(guó)家如德 國(guó)、日本工業(yè)機(jī)器人保有量的增長(zhǎng)率從 2000 年開始就已經(jīng)飽和，只有個(gè)位數(shù) 的增長(zhǎng)了，我國(guó)工業(yè)機(jī)器人保有量一直維持在 30%以上的增長(zhǎng)率。我國(guó)目前 工業(yè)自動(dòng)化程度不夠，還在向信息化演進(jìn)當(dāng)中。
5G+工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用，我國(guó)制造業(yè)數(shù)字化進(jìn)程有望加速。工信部近日印發(fā)《關(guān) 于印發(fā)“5G+工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)”512 工程推進(jìn)方案的通知》，明確到 2022 年，將突 破一批面向工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)特定需求的 5G 關(guān)鍵技術(shù)。通知指出，通過(guò)打造 5 個(gè)產(chǎn) 業(yè)公共服務(wù)平臺(tái)，構(gòu)建創(chuàng)新載體和公共服務(wù)能力；加快垂直領(lǐng)域“5G+工業(yè)互 聯(lián)網(wǎng)”的先導(dǎo)應(yīng)用，內(nèi)網(wǎng)建設(shè)改造覆蓋 10 個(gè)重點(diǎn)行業(yè)；打造一批“5G+工業(yè) 互聯(lián)網(wǎng)”內(nèi)網(wǎng)建設(shè)改造標(biāo)桿、樣板工程，形成至少 20 大典型工業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景； 培育形成 5G 與工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)融合疊加、互促共進(jìn)、倍增發(fā)展的創(chuàng)新態(tài)勢(shì)，促進(jìn) 制造業(yè)數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化、智能化升級(jí)，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。
五、重點(diǎn)公司
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