21世紀經(jīng)濟報道 21財經(jīng)APP 楊清清,實習生李嘉暉 湖北報道
圍繞此前空頭的做空視頻，聯(lián)想集團正面給出了詳細回應。
“在閱讀完報告全文后，我認為我們可以得出的結(jié)論是，（他們）之前提到的陳述或措辭是完全錯誤的?！苯?，繼聯(lián)想集團公告回應視頻內(nèi)容不實之后，聯(lián)想CFO黃偉明在投資者說明會上再次進行了表態(tài)，“報告中的所指并無依據(jù)?！?/p>
北京時間2月26日早間，美國渾水公司Muddy Waters引述分析機構(gòu)Bucephalus Research Partners的1份報告，其主要觀點為：聯(lián)想負債高，資金存在問題；應收增長不合理高于營收增長；收入增長源于收購，內(nèi)生業(yè)務堪憂；數(shù)據(jù)中心業(yè)務虧損收窄，或因整體業(yè)務都在萎縮。
隨后，聯(lián)想方面于26日及27日兩度回應，稱該機構(gòu)報告沒有任何事實依據(jù)，否認相關指控。2月28日，聯(lián)想召開投資者溝通會，逐一澄清此前做空機構(gòu)提及的關于應收賬款增加和保理成本的市場擔憂。3月1日，再次發(fā)布補充信息回應投資者問詢。
目前，包括包括花旗、美銀美林等多家金融機構(gòu)發(fā)布研報，維持聯(lián)想買入評級。3月2日及3日，聯(lián)想集團股價分別上漲0.62%和2.48%。
來自“外行”的質(zhì)疑？
從拋出的諸多質(zhì)疑觀點來看，Bucephalus Research可謂外行。
此前，Bucephalus Research質(zhì)疑聯(lián)想2020財年第三季度應收賬款增長不合理，稱聯(lián)想上一財季營收141.03億美元，同比增長0.48%，應收賬款增速卻飆升至40%。
“聯(lián)想的應收賬款增長速度快得令人擔憂，在第三季度同比增長23億美金，但營收基本沒有增長，”Bucephalus Research發(fā)出了疑問，“為什么聯(lián)想在取得歷史營收紀錄的情況下，卻在收賬方面遇到困難?！?/p>
就此，黃偉明在溝通會上回應稱，聯(lián)想集團年同比營收持平，主要是由于芯片廠商供貨嚴重短缺，進而限制了營收的增長。
事實上，這一問題此前聯(lián)想高管在財報說明會里亦多次提及。
“英特爾CPU在季初出現(xiàn)短缺，季中通知我們無法提供承諾的供應量，所以留給我們調(diào)整的時間非常有限，只有一個半月，”2月19日，在聯(lián)想本季度財報說明會上，聯(lián)想集團董事長兼CEO楊元慶表示，核心部件的短缺將直接影響聯(lián)想產(chǎn)能，進而影響到整體收入，在緊迫時間內(nèi)，聯(lián)想向AMD及聯(lián)發(fā)科等公司緊急求援，方才化解了CPU供應量危機。
關鍵零部件的延遲交付，在限制營收增長的同時，也在一定程度上推高了應收賬款。大和資本分析稱，供應吃緊下，聯(lián)想大份額的PC業(yè)務收入在季末入賬，據(jù)美銀美林證券稱，聯(lián)想第三財季68%的應收款在12月產(chǎn)生?？紤]到最長30天的回款賬期，導致最終應收賬款體現(xiàn)為大幅增加。
此外，從惠普、戴爾的相關財務表現(xiàn)，同樣可以看出應收賬款增速高于營收增速的行業(yè)規(guī)律。惠普截至2019年10月31日財季的應收賬款同比增幅為17.95%，營收增幅僅為0.46%，戴爾截至2019年8月2日的當季應收賬款同比增幅為4.68%，營收增幅為2.21%。
至于做空機構(gòu)攻擊的聯(lián)想負債偏高、資金吃緊的問題，同樣是不了解行業(yè)情況。以最新財季而言，截至2019年12月31日的第三財季，聯(lián)想集團資產(chǎn)負債率為87.7%，惠普最新財季的資產(chǎn)負債率高達105.16%，戴爾負債率則為95.88%，均超過聯(lián)想的負債率水平。
需要注意的是，保持業(yè)內(nèi)相對較低負債率的同時，聯(lián)想的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額水平良好，資金吃緊一說無法立足。最新財報顯示，聯(lián)想在2019/20財年前三季度由經(jīng)營業(yè)務產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額為24.33億美元，同比去年上升2.61%。期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為35.21億美元，同比去年34億美元上升3.56%。
保理變動短期推高應收賬款
除了供應吃緊之外，聯(lián)想應收賬款的增加還有另一個原因，即應收賬款保理融資的減少。
事實上，聯(lián)想在企業(yè)PC業(yè)務中定期開展應收賬款保理業(yè)務，這也是多數(shù)企業(yè)的一項常規(guī)操作。通過將應收賬款按一定折扣出售給保理機構(gòu)，獲得相應融資款，有利于企業(yè)盡快獲得現(xiàn)金。
不過去年7月，聯(lián)想出于非商業(yè)原因，更換了自己的保理機構(gòu)。
據(jù)黃偉明，在去年7月之前，聯(lián)想一直使用IGF（IBM Global Financing，IBM旗下子公司）的保理服務，這也是聯(lián)想自收購IBM PC業(yè)務以來便使用的機構(gòu)。然而2019年初，由于IBM并購紅帽公司，旗下IGF決定不再從事第三方融資業(yè)務。
因此，2019年7月1日，法國巴黎銀行和花旗銀行成為聯(lián)想新的服務提供商。
然而，更換保理機構(gòu)之后，前后的保理成本出現(xiàn)了差異。“目前（該保理機構(gòu)）僅覆蓋15-16個國家，而IGF此前則覆蓋了30個國家，這影響了聯(lián)想加快現(xiàn)金周轉(zhuǎn)的能力，聯(lián)想為籌集運作資金背負了更多的短期債務，從而導致融資成本上升?！甭?lián)想方面分析稱，“同時，目前保理機構(gòu)現(xiàn)金支付效率較低，需要一周才能將發(fā)票轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金，此前IGF僅需要三天?！?/p>
最終的結(jié)果是，聯(lián)想減少了相應保理，因而導致賬面上大增的應收賬款?！拔磥韺⑿枰獌傻饺齻€季度的時間，才能恢復到與IGF合作時期的水平。”
不過，聯(lián)想方面也表示，隨著新合作伙伴效率的提升，未來幾個季度保理業(yè)務的總成本可能低至1.3％，而IGF為2.5-3.0％。因此，從大勢而言其實有利于聯(lián)想業(yè)績。
就此，多家證券機構(gòu)表示認可。美銀美林證券指出，19/20財年第三季度，聯(lián)想集團保理成本環(huán)比下降37%，19/20財年第一季度至第三季度的自由現(xiàn)金流達到16億美元，比18/19財年全年高71%。“鑒于營收的增長和較強的現(xiàn)金狀況，我們對此表示同意?！?/p>
內(nèi)生業(yè)務持續(xù)增長
Bucephalus在視頻中還提及，聯(lián)想收入增長源于收購，內(nèi)生業(yè)務堪憂。其所舉的論據(jù)為：“相比中國經(jīng)濟飛速的發(fā)展，聯(lián)想在本國市場的營收自從2015年開始逐年下降?！?/p>
然而，這一觀點再次脫離了整體的宏觀市場表現(xiàn)。根據(jù)IDC數(shù)據(jù)顯示，自2015年以來，中國平板電腦市場出貨量一直處于下滑趨勢，2019年才微增0.8%至2241萬臺。相較之下，2019財年聯(lián)想中國區(qū)實現(xiàn)收入增長7.23%，已是業(yè)內(nèi)不易。
移動業(yè)務方面，聯(lián)想亦在多次財報說明會中解釋，中國目前并非其移動業(yè)務的首要收入來源，當前聯(lián)想該業(yè)務主要專注于全球市場，聚焦在如拉美和美國這樣的戰(zhàn)略性地區(qū)。
因此，僅從聯(lián)想在中國市場營收表現(xiàn)，便推論其整體內(nèi)生業(yè)務乏力，恐怕有失牽強。事實上，從全球PC市場而言，聯(lián)想占據(jù)24.8%的市場份額，且盈利能力亦居于首位。最新財季內(nèi)，聯(lián)想的PC出貨量在亞太地區(qū)（中國除外）、歐洲、中東和非洲、拉美和北美都實現(xiàn)12-30%的年同比增長，聯(lián)想PC業(yè)務稅前利潤率達到6.2%的歷史高點，按年增長0.7%，稅前利潤按年增長17%至6.84億美元?！斑@反映了我們非常強勁的內(nèi)生增長?！甭?lián)想方面表示。
此外，移動業(yè)務方面，聚焦海外的聯(lián)想移動業(yè)務實現(xiàn)連續(xù)5個季度盈利，上一財季，在拉美市場，聯(lián)想移動業(yè)務銷量同比增長超出大市19個百分點，同時實現(xiàn)5.8%的稅前利潤率，同比持續(xù)改善。
至于數(shù)據(jù)中心業(yè)務，其2019/20前三財季收入47.81億美元，與去年47.73億美元基本持平，稅前虧損1.497億美元，去年同期則虧損1.78億美元，業(yè)務虧損減少2800萬美元。就此，花旗銀行預測，聯(lián)想該業(yè)務將在2022年才實現(xiàn)稅前收入扭虧為盈。
應收賬款組合同比好轉(zhuǎn)
Bucephalus此前指出，聯(lián)想“應收賬款增加，壞賬撥備卻在降低”，“相信由于壞賬撥備可能抵銷盈利增長及加大融資難度，因此公司減少壞賬撥備?！?/p>
對于壞賬撥備降低，聯(lián)想稱，根據(jù)公司政策，賬齡更長的應收賬款擁有更高的撥備率，即0到30天賬齡的應收賬款比90天以上的撥備率更低?！澳壳?，大多數(shù)的應收賬款賬齡被控制在0到30天的范圍內(nèi)，因此我們的應收賬款組合情況實際上比一年前有所好轉(zhuǎn)。”
所以，在聯(lián)想方面看來，僅評估壞賬撥備在應收賬款總額的占比，并不能反映全部情況?！笆聦嵣?，與19/20財年第一季度和18/19財年第三季度相比，我們的撥備金額在19/20財年第三季度中達到兩位數(shù)的增長。”
同時，Bucephalus表示，聯(lián)想開具收據(jù)的模式“正在發(fā)生令人擔憂的改變”，并推測該公司利用“填塞分銷渠道”的手段以達到銷售目標。
對于季度末開票模式改變，聯(lián)想表示，上個季度公司銷售集中在季度后期，是由于一種關鍵組件的缺貨而導致。而在渠道方面，“公司秉持謹慎運營的政策以更好地控制渠道庫存”。依據(jù)財務政策，此類銷售即便發(fā)生，也不會在財務報表中有所反應。
聯(lián)想給出詳盡回應后，多家券商機構(gòu)均給出積極反饋。
